消费得到改善,生产隐忧

消费得到改善,生产隐忧

屈庆  | 2019年6月25日 08:01

主要内容:

一、利率市场展望:消费改善,生产隐忧

利率债投资策略:尽管资金面继续宽松,DR001创下历史新低,但3-5年金融债的高估值成交在增加,说明资金面对债市的利好在边际减弱。但与此同时资金面的宽松也限制了利率的上行。海外市场已基本反映上周欧央行和美联储的鸽派言论,利率进一步下行的空间也有限。综合来看目前债市向上向下的空间都不大,建议关注股市和G20峰会方面的消息,多看少动。

高频数据跟踪(6月1日-6月24日):

钢铁产量环比略有上升,社会库存和钢厂库存增加,未来下游需求的疲软或将逐渐向供给端传导。6月前三周全国高炉开工率整体略高于5月的水平,螺纹钢产量也环比上升。近期唐山公布限产计划,未来需要关注限产政策对钢铁产量的负面影响。库存方面,社会库存与钢厂库存均环比增长。结合产量和库存数据,我们认为目前伴随着房企融资的边际收紧,下游的房地产投资需求已开始减弱,6月以来螺纹钢价格整体走低,在铁矿成本继续上升的情况下对钢企利润形成一定压力,未来钢材需求端的疲软或将逐渐传导到供给端上。

电厂耗煤环比继续增加,水泥价格虽保持高位但环比稍有下降。截止24日,6月六大日均电厂耗煤量较上月环比增加4.2万吨,但目前电厂耗煤数据位于5年间的中高位水平。6月水泥价格仍然保持较高水平,但环比稍有下降,与去年的价格差收窄,反映出房地产投资需求的边际下滑。

汽车消费跌幅收窄,房地产销售保持平稳略有增长。在经销商大力促销去国五库存的努力下,6月前两周乘用车日均零售销量要高于5月。根据前几个月的表现,当月后两周的销量通常会优于前两周,这或说明6月汽车销售的同比跌幅有望继续收窄。从30城商品房成交面积来看,6月前三周日平均成交较5月环比增长1.14万平方米,其中,一二线城市日平均销售面积环比实现增长,三线城市成交面积有所减少。

整体而言,6月的高频数据显示,虽然未来钢铁产量有来自需求、盈利和限产方面的多重压力,但目前产量仍维持在较高水平,对6月工业增加值有一定的拉动作用。电厂耗煤环比5月继续增长,水泥价格稍有下降,反映出尽管房地产投资需求边际减少,但尚未完全反应到供给端上。汽车消费跌幅收窄,房地产销售平稳中略有增长,下游需求仍在改善。

二、信用市场展望:非银机构流动性收紧引发短久期等级利差上行

周一信用债市场交投一般,收益率出现分化,产业债较为活跃。后期我们建议关注:非银机构流动性收紧引发等级利差上行。

近期利率窄幅震荡,短久期等级利差明显回升。上周资金面维持宽松,但是受到风险事件影响,非银机构融资困难,流动性分层严重。但从AAA与AA的信用债利差看,不同期限走势仍然分化明显。1年期AA-AAA利差为45bp,较前周上行12bp,3年期AA-AAA利差为44bp,较前周上行7bp, 1年期和3年期的AA-AAA等级利差已处于2016年以来低位,非银机构受到风险事件流动性紧张,资质较差的企业债券被抛售,AA收益率上行,造成短久期等级利差的走扩。

长久期等级利差城投与产业债分化,城投等级利差上行,产业债等级利差收窄。5年期城投的AA-AAA利差为57bp,较前周上行了11bp,城投等级利差的快速上行,一方面由于高等级受到利率债影响收益率下行,5年期AAA城投债较前周下行7bp,另一方面与非银机构的流动性收紧使低等级信用值收益率上行,资质较差的城投债遭到抛售,5年期AA城投债较前周上行3bp。5年期中短票的AA-AAA利差为87bp,较前周下行了2bp,产业债等级利差虽小幅下行,但仍然维持在高位。根据上市公司的中期业绩预告可以看出,大部分行业的盈利情况在变差,后续如果企业的融资出现困难,需警惕自身造血能力不强,近期到期压力较大的企业违约风险。

后续来看,同业刚兑被打破,短期流动性分层或将延续。开年以来短久期信用债等级利差不断收窄,1年期、3年期AA的信用债相对收益不高,在非银机构流动性紧张的情况下抛售压力更大,未来短久期等级利差还有进一步走扩的趋势。

屈庆

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