电影市场寒冬依旧，影视股的低迷，似乎还没有迎来真正的拐点。今年“十一黄金档”，正好碰上建国七十周年，三部献礼片都备受瞩目，凭着《攀登者》想一改乾坤的上海电影，结果不及预期，股价怎么上来，怎么下去。
现在这个时间点，如何看上海电影 (SS:601595)呢？
1 行业的寒冬
上海电影是“发行+综合性院线+高端影院经营”的模式，其中电影放映业务占到76%（按2018年财报数据），所以上海电影的营收很大程度上依赖国内市场电影的景气度。
2019Q1~Q3，前九个月的中国内地总票房478.39亿元，比去年同期的489.34亿元下降了2.24%，今年前三季度，中国内地影市场虽然有流浪地球这样的口碑与票房双佳的爆款，但总体来看表现并不理想。10月因为国庆档正好碰上建国七十周年，有《攀登者》、《中国机长》、《我和我的祖国》三部影片的献礼，票房有大幅的增长，10月单月票房（截止到10月30日）的80.67亿较2018年同期的36.48亿增长121.13%；三大影片过后，接档的李安的《双子杀手》以惨淡收场，上映14天实现2.25亿的票房。《少年的你》延期上市超预期的表现成为小爆款，但是预测内地票房12亿。
排除10月的特殊情况，票房下降的同时，观影人次也在显著下降。即便“史上最强”的春节档，观影人次也下滑了10.3%，今年的春节档能维持上涨，主要是受益于票价的上涨，而不是观影人数的上涨（2018年2月：约2.66亿人次；2019年2月：2019年2月：约2.61人次）。前三季度观影人次累计约12.8亿，较去年同期，13.8亿整整少了近1亿人次，同比下滑7.2%。
2 院线的挑战
截止到2019年中期，公司拥有已经开业的影院95家，其中自营的影院60家，银幕数438块。2019H1的票房营收3.92亿元，同比增长5.93%，市占率达到1.36%，观影人次达到894.84万，同比下滑9.1%。今年上半年公司参与的电影包括《海上扶城》、《流浪地球》、《今夜在浪漫剧场》、《最后的勇士》、《刺杀宋子文》5部影片的宣发工作，累积票超过46亿元。
与萧条的电影市场形成反差的是，银幕数量仍然保持中速增长。2018年国家电影局下发《关于加快电影院建设促进电影市场繁荣发展的意见》，明确提出鼓励影院投资建设，2020年银幕数量超8万块。2018年全国银幕总数已突破6万块，已经是世界电影银幕数量的首位，增速为18.3%。同样，上海电影的直营影院荧幕数也持续在增长，2018年公司新开6家影院，共计38块银幕，分别位于上海、杭州。天津、西安和江阴；2019H1的增速虽有放缓，但依然有缓慢上升的趋势，上半年公司新开影院2家，分别位于贵州与深圳，预计2019年下半年，还要再新开影院5家，去年荧幕数增长预计会比去年小幅增长。
下降的票房和增长的银幕数，其结果便是单银幕收入持续下降。2012年时，单银幕产出为130万元，2018年已经下滑至了101.5万元。今年仍然是银幕数量增长票房下滑的状态，单荧幕产出值可能会出现小幅下滑；导致出现因为投资建设新的影院，投入的资本、运营成本递增，而不断下降的单银幕产出导致新增投资的边际收益在不断的递减。
再来看下加盟部分，公司下属的联合院线以2018年的票房数据来看，依然排在国内前列，以48.2亿总票房排在第三，市场份额从2017年的8%提升至9.9%，但票房的增速依然略低于全国票房的平均增速（6.74%），且目前院线同质化竞争激烈，加盟费也在走低，院线并购的速度加快，如果加盟影院的股东出现变故，对联合影院的存量规模可能产生下降的风险。
观影人数下降反映的是需求端在萎缩，除了观众的审美和口味变化，其他娱乐方式比如线上游戏和线下体验互动的兴起对时间侵占，而需求端的萎缩还在一定程度上归罪于供给端的萎缩。2017年以来，影视行业的监管政策密集，涉及机构调整、艺人片酬、亲子节目、网络视听管理等多个方面。尤其去年的“范冰冰事件”后，一石激起千层浪，行业内掀起了严查偷税漏税，遏制天价片酬的监管风暴，今年以来，对电影电视剧内容审查也较严格，既打击了拍摄积极性，也影响了成片上映。行业的整合，一方面，严查偷税漏税、遏制明星天价薪酬等措施有利于肃清行业乱象；另一方面，监管的阵痛有利于行业出清过剩产能，提高行业聚合度，强者恒强。
根据友戏数据，2018年9月份开始电影开拍数量大幅下降， 1-10月份共504部电影开拍，相比2017年同比下降约50部。开拍数量减少将影响到2019、2020年的影片供应。从时间上看，今年是一个比较特殊的年份，国家对电影电视剧等内容的监管趋势相对较严格，预计到2019年底到2020年上半年开始迎来监管放松带来的边际改善。
从行业角度来看，银幕数量逐渐饱和，影院扩产能预计于2021年进入尾声，因为电影票房增速放缓，单银幕收入下降，对行业内的公司财务状况都具有挑战，扩张的同时会带来资金链的紧张，边际改善还需观望等待今年Q4及明年Q1的数据。
3 发行的困境
上海电影第二大板块就是发行业务，因为制片方都落在公司的控股股东上影集团旗下，上影集团下属包括上海电影制片厂（做制片）、上海美术电影制片厂（做动画电影），上影集团形成一个完整的影视产业链，母公司做制品的影视作品，宣发工作会给到上海电影承接。但是随着互联网的兴起，猫眼、阿里影业基本垄断了线上票务市场，电影行业也从线下发行逐步转向线上发行，上海电影这样的传统发行发有一定的瓶颈，且上市公司的发行项目很多与母公司的制片相关，有一定的局限性。
今年最大的机会本来在《攀登者》，本为国庆档最受关注的影片，以10月1日排期数据来看，《攀登者》场次占比位列榜首，占到32.7%；《中国机长》占到30.6%，《我和我的祖国》占到28%。但与《我和我的祖国》和《中国机长》相比，在题材上可能更难让市民有感同身受的情绪，且其中的感情部分加入的过硬，对整个影片的完整性有所影响，所以最后的票房也大为失望。同为国庆档，截止到11月3日，三部影片上映35天，《我和我的祖国》共计票房28.35亿，《中国机长》共计票房28.35亿，《攀登者》共计票房10.73亿，拉开的差距较大。10月8日公司的公告，作为主发行方，公司预计截止到10月6日上映7.61亿元的票房收入，公司预计可以获得700万~1700万元的收益，分账大概是1~2%，猫眼预计《攀登者》最终票房收入10.76亿，按这个数额估计最后公司可以获得1000~2150万的收益，大幅低于预期。
公司前三季度营业收入为8.06亿，同比增长下降2.16%；归母净利润为1.22亿，同比增长21.05%；Q扣非净利润为9879万，同比增长13.1%；就Q3单季营业收入为2.60亿，同比增长下降10.4%，环比下降0.48%；归母净利润为5388万，同比增长27.49%，环比增长143.32%；扣非净利润为4669万，同比增长30.72%，环比增长141.16%。Q4《攀登者》为重头，目前看票房情况，Q4会低于预期，全年业绩有压力。
2020的计划，公司计划参与2020 年上映的影片《第八个嫌疑人》、以及首部购买引进的印度批片《恶魔》，以及《Trouble》、《一意孤行》等多部影片的宣发工作。这些影片还未排上档期，是否能顺利上映及市场反应还有待观察。
4 小结
影视股因为行业的寒冬，基本股价都走出了从高点坠落的伤感图形，近两年，影视公司业绩因为资产减值包括坏账损失、存货跌价损商誉等问题，“洗大澡”的现象屡屡发生，市场上都在期待明年出现的行业拐点，拐点中的挑选关键还在于，是否有优质内容的持续输出能力。