行情已经展开,顺势加大配置和交易的力度

行情已经展开,顺势加大配置和交易的力度

屈庆  | 2020年10月23日 08:30

1、市场回顾与展望:行情已经展开,顺势加大配置和交易的力度

周四利率继续小幅下行,股市低迷,存单需求回升,均支持利率进一步下行。只是尾盘利率有所反弹。从市场结构看,3-5下行幅度大于10年。后期市场走势取决于:

(1)海外市场动荡或进一步加大。一方面来自欧洲疫情的失控对金融市场的冲击。虽然死亡率确实低于此前疫情的第一波,但是现在的确诊病例更多,速度更快,最终还是会导致防控措施的加码和经济受到影响。而且这次是在经济经历了第一次疫情后并没有完全恢复情况下的再一次的冲击,造成的经济下行压力并不乐观。另外一方面,美国大选的不确定性也会导致金融市场的波动和风险偏好的降低。

当然,国内股市的波动也是最近债券市场回暖的原因之一。管好货币供应的闸门的提法,似乎在当下对股市的影响更大,因为从5月份开始,股市其实是货币供应闸门打开的受益者。

(2)市场对经济走势的预期是否过于乐观?5-9月份债券市场的大幅调整确实是有经济恢复的基础支撑的。而不如四季度以后的债券市场走势,除了对年内经济的预期之外,市场也逐步去考虑明年的经济预期。今年主流的预期GDP可能全年在2%,也和IMF对中国经济的预期差不多。对明年,市场普遍比较乐观,认为在8%以上。但是我们认为,疫情对经济还是产生了深远的影响。如果只是一个感冒,对经济的影响下,那么今年GDP为2,明年到8,两年加起来和前面正常的每年5是差不多的。但是疫情对居民收入的冲击,对企业的冲击都不是短期的,同时政府也不会一直刺激经济(最近已经开始讨论货币总闸门,信贷扩张速度也会放缓),那么明年GDP到8的判断还是过于乐观。

经济走势是影响债券市场最核心的因素之一,经济反弹的速度慢了,市场对明年GDP的预期过于乐观了,都恰恰说明目前债券市场经历了前期的调整后,安全边际已经很高了。

(3)配置的需求继续释放。最近一级市场的强势还是有目共睹的。从我们拜访的银行角度看,今年存款增加较多,信贷投放空间较为有限,而且违约风险也不小。所以普遍反馈,后期的配置债券的需求还是不少。

(4)存单市场的压力在逐步缓和。本周到期存单超过7000亿,虽然还在提价,但是幅度较慢,并且市场接受程度也开始提高;而且目前市场超储率提高后,存单供给对市场的冲击弱了很多。下周到期只有4400亿,存单市场的压力会进一步的缓和。从左侧交易的角度看,市场不会等到存单的压力完全释放后才去抄底,所以最近市场的回暖恰恰在存单压力最大的时间点出现,还是有一定的道理的。

综合而言,目前的债券市场还不能就此断言市场反转,利率趋势下行开始。但是基于存单压力和债券供给压力的放缓,股市波动加大,宏观经济难以更为乐观等基本情况,我们认为至少目前债券利率下行行情存在进一步展开的可能,建议机构在配置和交易上可以加大力度。

2、周四早盘市场策略

周三晚间海外市场风险偏好继续回落,股市小幅下跌,油价跌幅较大。Fed褐皮书显示美国经济复苏较为温和,财政刺激则依然没有明显的进展。

国内方面,周三一级市场配置需求逐步改善,当天公布的下周国债供给压力下降,供需的变化利于市场利率的下行。股市方面,最近高估值板块明显的回调,银行股反弹抵消了一部分跌幅,但个股跌多涨少,市场人气下降。我们认为,银行股能否持续反弹也具有不确定性,毕竟今年信贷投放过多的背景下,未来银行依然面临较大的不良压力。最后,央行重提管理好宏观流动性闸门,我们认为要看的是这个闸门是基础货币还是广义货币的闸门,我们认为当前背景下,央行强调的是广义货币的供应,意味着后期信用扩张速度可能放缓。

展望后期,我们认为目前的利空都是看得见的,包括存单供给多,缴税压力大。但是一级市场的回暖则是新的变化,而且一级市场回暖会对有助于利率下行的趋势更持久,建议机构可以更为积极的配置和交易。

3、周四午盘市场综述

周四上午利率小幅下行,股市下跌和一级市场发行较好,推动利率下行。虽然存单继续提价,但幅度较小,暂时对市场没有产生较大的影响。本周是利率债供给和存单到期最大的阶段,后期债券市场利空的压力会明显的缓和。

我们认为短期内,股市仍面临调整压力,而且债券市场一级回暖对人气的带动较为明显;从情绪上看,我们拜访的客户也体现出配置需求的增加,因此利率下行趋势还可以延续,建议机构可以积极交易。

4、10月以来中短端利率债招标情绪已有所改善

经过昨天的国债招标后,市场对近期配置盘需求转好的讨论有所增多,这一猜想能否被数据证实呢?为此,我们统计了今年以来各期限及各利率债品种一级招标的全场倍数,借此反映配置盘入场意愿。

从统计结果看,3-7年国债与政金债、1年及以内政金债的平均全场倍数确实较9月明显增加,且基本都升到了年内高位;但10年及以上的长债、超长债配置需求并没有显著改善,汇总所有期限来看,配置需求整体转好。

这与近期现券表现也较为一致:3-5年中短端品种表现好于10年长债。其背后反映出:第一,点位上看,3-5年利率债(尤其是国债)利率分位水平整体高于10年,中短债已有一定性价比;第二,三季度GDP数据公布后,短期内对于经济复苏放缓的预期无法证伪,在此背景下,对于央行货币政策继续维稳的预期加强,而9月超储率受财政投放增加回升后,存单利率上行对债市影响弱化。但对于长端来说,未来一段时间仍会受制于美国大选、疫苗渐行渐近等不确定性,市场想象空间相较中短端更为狭窄。

总体来看,如果后续配置盘继续跑步入场,对于本次债市反弹的力度可以更乐观些。

5、从写字楼空置率看经济复苏前景

各大城市的甲级写字楼空置率,作为衡量商业地产行业景气度,乃至服务业景气度的重要指标,一定程度上可以作为跟踪经济复苏进程的一面镜子。与目前经济数据呈现出的喜忧参半的情况相类似,目前各大城市甲级写字楼空置率也呈现出明显的两极分化态势。

一线城市中以北京为例,根据第一太平戴维斯公布的数据,受新增供应入市和存量去化放缓影响,三季度北京甲级写字楼平均空置率继续上升,环比上升1.4个百分点至15%,同比上升5.9%个百分点,继续创下近年来新高,平均租金也随之下行,连续第七个季度环比下跌,平均租金指数环比和同比分别下降1.3%和3.5%。由此可见,虽然北京疫情已经得到控制,但疫情后的经济复苏依然较为缓慢。

但受金融、科技企业需求回暖影响,成都写字楼空置率三季度出现环比下降。根据第一太平戴维斯公布的数据,受金融、信息技术等行业三季度需求明显回暖提振,成都甲级写字楼空置率环比下降1.1个百分点至22.9%,其中金融业和信息技术业分别贡献了26%和22%的新增需求,空置率已经回落至疫情前水平。

由此可见,由于不同城市的行业分布状况的差异,各地商业地产行业的复苏状况也不尽相同,显示出不同行业在疫情后恢复状况的两极分化。但考虑到北上广深四大一线城市写字楼空置率仍在继续攀升,至少说明实体经济,尤其是服务业的复苏速度依然偏慢,不可对本轮经济复苏的力度和持续性抱过高的期待。

屈庆

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