要对人民币的波动区间有充分想象力

要对人民币的波动区间有充分想象力

韩会师  | 2020年10月28日 08:53

人民币的持续走强让猜测人民币的升值上限成了最时髦的话题之一。谨慎一点的分析师强调波动中枢,毕竟说6.75或者6.70是未来一段时间的波动中枢,比直接说6.40或者6.50是升值上限要稳妥得多。

因为无论最终的升值上限是6.50还是6.60,将来回头看,某一段时间的波动中枢都可能是6.75或者6.70,区别就在于你如何截取时间跨度。

您可能觉得分析师们太鸡贼了,但也请体谅一下,因为在没有监管部门强力干预的情况下,人民币兑美元双边汇率的升值上限真是很难猜。

因为资金流动和汇率波动之间的正反馈效应很容易彼此强化,在几个月乃至1、2年的时间里,汇率走势脱离经济基本面乱蹦哒并不是一件难事儿。

从目前的资金流动大格局上看,美元兑人民币即期汇率跌到6.50乃至更低并没有什么奇怪的。当然,一旦市场情绪逆转,再次回到7.0也可能1、2个月的时间就能实现。

笔者在此前的文章中多次谈到,我国经济率先反弹、国内外高利差以及全球主要经济体疫情控制不力等多因素影响下,我国对外贸易和证券投资项目下都保持了较长时间的资金净流入。特别是持续较大规模的贸易顺差,给了投资者比较强的心理支撑。

在市场上美元抛售力量占优的情况下,无论美元指数是贬值还是升值,美元兑人民币的基本方向一定是下跌的。我们虽然可以通过逆周期因子进行速度调节,但只要央行不直接在市场上进行干预,持续的美元抛压一定会推着人民币升值。

上述驱动人民币升值的因素在短期内似乎很难消失,这可能鼓励投机者持续做多人民币。

升值持续的时间越长,持有外汇的出口企业越是煎熬,试图来国内市场套利的国际资本则可能受到鼓励,从而导致“升值——结汇需求上升——进一步升值”的正反馈效应。

解决这个问题,此前我们主要依靠的是监管部门强力出手,给市场画一道明确的底线。比如2014年1月,我们就在6.0画了一条线,在6.0以上,外储无限量地吸纳市场上的外汇抛盘,自然人民币也就升不上去了。

远期售汇保证金虽然可以在一定程度上调节企业的购汇成本,但很明显,其对市场价格的影响力与直接在外汇市场大笔买卖根本没有可比性,这也就是为什么10月12日起,虽然央行将远期售汇业务的风险准备金率从20%下调为0,但抑制人民币的升值方面效果不明显。

设想一下,一个进口企业,降低风险准备金可以将他的购汇成本节约4分钱,但他认为人民币至少可以再升值1毛钱,他是现在购汇还是再等等?不言而喻吧。

反过来也是一样,提高风险准备金率理论上可以增大购汇成本,降低购汇意愿。但如果增大的成本只有4分钱,但企业认为人民币至少还会贬值1毛钱,他会不会抓紧购汇?一定会。

比如,2015年10月,央行推出外汇风险准备金制度,并将准备金率定为20%。但当时贬值预期比较强烈,增加购汇成本对抑制购汇冲动的效果并不明显。2015年11月和12月,银行远期售汇结售的环比增速都达到了100%。美元兑人民币即期汇率也从6.35左右攀升至6.50附近。

简单讲,央行调整外汇风险准备金主要是一种姿态,但市场最终还是要看真金白银的表态。如果看不到央行用砸钱的行动来捍卫自己的立场,已经形成的趋势就比较难改变。

所以,随着央行退出常态化的市场干预,随之而来的一定是汇率的大幅波动,这很考验央行的定力。

未来会如何发展呢?

很简单,如果央行始终保持定力,基本不干预市场,那么我们就要对人民币的波动区间具有充分的想象力。当初花了将近6年时间才从6.0贬到7.0,但那是有央行在控制节奏。将来如果没有这个时不时踩刹车的,1年时间从7.0回到6.0并非不可能。

当然,大幅升值之后,很可能就是大幅贬值,而且几乎一定是快速贬值。因为超调是市场自发调节的常态。想想股票市场,历史平均估值在50倍PE的股票短期内被炒到100倍PE左右,然后再迅速跌落至20-30倍PE的情形是不是很常见。

把汇率和股票类比可能很多朋友觉得难以接受。但随着投机交易规模的增大,汇率市场波动和股票市场的区别在无限缩小。

将来可能触发人民币贬值的因素很多,政治博弈、经济增长波动、地缘军事冲突、宏观调控政策变化等等因素都有可能。但可以肯定的是,升值幅度越大,市场心理也就越敏感,贬值到来时的烈度也就越高。

面对这样的未来,深度参与外汇衍生金融工具市场,坚决进行套期保值是企业唯一的选择。别总想着搞投机赚大钱,在可预测性越来越差的市场环境里,保住自己的底裤最重要。

改革总要有代价,希望您不要成为那个代价。

韩会师

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