黄金可能会在市场下行期间提供避险功能，但持有黄金是有成本的。
我从来都不是黄金的忠实粉丝。它不是生产性资产，不会产生任何期间现金流，而且它的价值只取决于别人愿意为它花多少钱。然而，有证据表明，黄金可以作为对冲市场崩盘和通货膨胀的工具。因此，作为多元化投资组合中的一个小头寸，它可能会起到一定的作用。目前因为实际利率为负的关系，持有黄金的机会成本较低。
然而这种保险效果并不能提高预期收益。恰恰相反，它往往会降低预期收益。没有可靠的经济解释表明长期来看黄金能够提供出色的（经通胀调整后）实际回报。黄金远不能够对冲对冲通胀和市场尾部全部风险。但话说回来，并没有资产能对冲全部风险。
不完美的对冲
黄金是一种奇怪的金属。它是一种表现为避险资产的商品，这主要是因为几千年来它的普遍作用都是作为价值储藏。事实上，可以把黄金看作是一种具有特殊属性的无收益货币。“印制”黄金的唯一方法就是花大价钱从地里挖出来。与任何外币一样，黄金价格往往与美元的强弱方向相反。
预测任何货币或商品的走势都非常困难，黄金也不例外。拥有它的最好理由是作为对冲市场崩盘和通货膨胀的工具，而不是作为未来金价会更高的投机性赌注。如图1所示，在短期内，黄金与股票没有相关性，但在较长的持有期，这两种资产是负相关的。换句话说，在股票表现不佳的时期，黄金往往表现良好，反之亦然。例如，在2007年10月9日至2009年3月9日的全球金融危机期间，黄金累计上涨25.9%，而标普500指数则下跌54.9%。
但这种关系并没有法律约束或者经济规律驱动。它之所以存在，是因为投资者认为黄金是一种避险资产，并据此使用它。虽然没有令人信服的证据表明这种看法会改变，但只有这种看法深入人心，黄金的避险作用才会大大增强。
从这个角度来说，黄金与美元等法币类似。它的价值取决于别人对它的信心，因为除了珠宝之外，它的实际应用有限。不同的是，黄金的供应相当稳定，而央行可以随意改变货币供应量。这支撑了应该持有黄金的第二个原因：对冲通货膨胀。
如图1所示，与大多数商品一样，黄金价格与通胀呈正相关。但它们并不会与通胀率同步变动。黄金可能并且已经在长达十年的时间里失去了购买力，就像1993年8月至2005年12月期间的情况一样。那些在1980年1月黄金实际价格创下历史新高时买入黄金的投资者，按通货膨胀率调整后计算收益仍然为负。黄金显然不是一个完美的通胀对冲工具，尽管它可以帮助在通胀时期提高投资回报率。
对于不信任政府发行货币的投资者来说，加密货币已经成为与黄金竞争的新兴资产。虽然这某种程度上可能会减少对黄金的投资需求，但相对于加密货币，黄金仍然有以下优势：
- 它已经被证明具有持久力，比任何加密货币更有可能在50年后依然存在。
- 黄金仍然表现得像一种避险资产，而大多数加密货币都具有高度的投机性。
机会成本
黄金没有任何期间收益，所以持有黄金是有机会成本的。利率越低，这种机会成本就越低。因此，（通胀调整后的）实际利率与黄金的实际价格之间一直存在着强烈的反向关系，就像大多数债券一样。由于当前的价格和未来的回报率的变动方向是相反的，因此，尽管黄金没有任何收益，但黄金的预期回报率与实际利率是正相关的。图2显示了这种关系。低利率使黄金价格膨胀，但压低了未来的收益。
利率上升通过增加持有黄金的机会成本来影响金价。因此，押注黄金也是押注实际利率将保持在低位。
由于实际利率接近纪录低点，所以以美元计价的实际金价接近历史高点也就不足为奇了，如图3所示。从这个角度来看，当下的黄金远非最佳的买入机会。但总体而言，虽然未来其长期实际回报率可能会降低，黄金仍值得考虑。它并不完美，却仍然可作为对冲尾部风险和通胀的工具。
作者：Alex Bryan, CFA, director of passive strategies for North America at Morningstar