格隆汇 | 2020年10月11日 20:29
作者 | 冥王星
数据支持 | 勾股大数据
海底捞 (HK:6862)已是一个神话——哪怕我从业二十多年,这样的神话,也不多见。
在餐饮领域封神——貌似可以无限制地开店,且据说开一家店,必火一家,而且开店速度,每家新开店的坪效,都能维持原来的利润水平与增长率。
在资本市场封神——高达600多倍的市盈率。所有前赴后继试图做空它的人,都已被团灭。
我从来相信,事物的发展是粗糙的,是有棱角的。那些过于圆润,甚至封神的,无论人,还是物,你要做的第一件事,就是怀疑。
让几乎所有做空者生不如死,甚至怀疑人生,海底捞不是第一家。当年香港市场上最牛掰的汉能太阳能比今日海底捞还牛掰,碾死了无数做空者,并一度让公司老板李河君成为了中国首富。但这家公司在高位瞬间崩盘,如今早已雨打风吹去。
商业模式、财务数据都好到资本市场无人敢质疑,海底捞也不是第一家。当年乐视的故事更完美,无数资本市场分析师打破头也找不出它财务数据的明显瑕疵,"生态化反"的市值一度高达1500亿。但如今,我们都知道现在乐视去往了何方。
汉能太阳能、乐视,最开始都未见得是坏学生。恰恰相反,它们甚至都是商业模式的创新与引领者,并一度获得了这种创新的嘉奖与红利。只是最后收不住脚,迷失在了资本游戏里,故事越讲越玄,牛皮越吹越大,最后不可避免地败给了常识与逻辑——些时候,你完全不需要通过公司提供的数据去找它的财务瑕疵。常识与逻辑会告诉你,他们两家的故事,根本没办法一直讲下去。
但他们的失败只是表象——该到手的钱,该挪走的钱,该出去的钱,早已去了它们该去的地方。
再也回不去的,是那些被永远埋葬在这两个资本游戏局里的普通投资者:他们如同新冠疫情中死去那些人一样,再也见不到下一个春天。
新晋神话海底捞,算哪种类型?哪个阶段?
02
几乎所有的资本游戏局,都是从"股权集中+神话故事+疯狂拉升股价(估值)"三套马车开始的。
海底捞的估值是多少呢?
超过600倍——哪怕A股市场里最疯狂的投机者看到了都要为之目眩——这还是在一场疫情黑天鹅,原本是它的最大利空的情况下发生的。
海底捞如同前期的汉能太阳能与乐视,都曾是本行业的优等生,行业模式的创新与引领者。
因为各种原因,我们传统领域的发展始终落后美国一拍,所以,当我们谈一家企业的未来时,往往喜欢冠以中国的XXX(一家美国企业),比如永辉:中国的沃尔玛,安踏李宁:中国的耐克;诸如此类。
所以到餐饮上,中国14亿吃货,谁看了都会心动:中国的麦当劳在哪(注:麦当劳当前市值1673亿美元,合计1.12万亿人民币)?
但是,横在投资者面前有个难题,中式餐饮的标准化太难了。标准化没做好,餐饮扩张几乎是找死。事实上,在海底捞之前,港股里也曾经上过许多明星般的餐饮企业,比如小南国,比如翠华等。它们曾经也受到过资本市场的追捧,但最终统统凋零,无一例外。
然后海底捞来了,带着一个非常完美的标准化故事——火锅。
火锅的基础味道由底料奠定,再由消费者自由选择调味料来满足不同的口味需求。底料和调味料都有统一的配方,可以统一生产,统一配送,这就最大限度保证了每一家门店的口味都是一致的。食材也无需大厨来烹饪,这就甩掉了中式餐饮店最主要的人力成本之一--厨师的成本,同时也甩掉了厨师较难复制的标准化难题。
但,故事走到这里,标准化还只走了一半。
这只是解决了产品的标准化。餐饮是一个服务行业,但餐饮业的员工工资一般不高,职业发展也有限,所以员工流失率很高,从而造成餐饮店的服务一致性难保障。纵使产品一样,服务走样了,消费者的体验也就完全两样了。
海底捞最牛逼的就是把这个故事也讲圆满了,由此奠定了其独步火锅领域的卓然地位。
消费者看得见的是海底捞的餐厅,消费者看不见的是海底捞为产品与服务标准化所打造的供应链军团:
所以,海底捞故事维持的核心基础是两个字:扩张。
同样,海底捞故事的核心瑕疵,也是两个字:扩张。
换而言之,中国有没有那么多的地方,让海底捞无限开店,且每家店开出后的坪效,依然得以维持?
2018年9月海底捞上市,招股说明书显示,2018年6月底,餐厅数是341家,到2018年底,这个数字成了466家,到2019年底,这个数字变成了768家。
几乎是1天一家新店开业。
2020年撞上疫情黑天鹅,但也没能阻挡海底捞开店的步伐,到2020年6月底,这个数字成了935家,依然几乎是一天一家的节奏。年底走到1050家以上,看来不是梦。
所以,(故事)问题的关键,还是回到了:
中国究竟有没有那么多的地方,让海底捞无限开店,且每家店开出后的坪效,依然得以维持?
事实上,这个美妙故事在去年下半年的时候,就已经出现了明显裂缝。
2019年海底捞的翻台率是4.8,较2018年下降了0.2。
不要小瞧这个0.2。0.2反映到营收上,影响4个百分点左右。但影响营收背后,是海底捞门店效率开始下降,这表明海底的供应链军团并非坚不可摧。
如果拆开来看,情况会更严重。
导致海底捞翻台率下降的主要来源是一线和二线门店,2019年上半年一线城市是4.8,全年是4.7,这意味着下半年可能只有4.6,二线城市上半年是5,全年是4.9,下半年估计只有4.8左右。
现在,我们假设海底捞可以岁月静好,无忧无虑开到2200家店,单店净利润维持在高峰期的306万左右,对应的净利润极限,是67.32亿人民币。
这是什么概念?
当下的股价即使不再涨了,仍旧维持3156亿的市值,到海底捞开店开到头时(2200家店),也差不多给了46.9倍的估值。
有人可能跳出来说,海底捞还可以发展其它子品牌,弥补增长。好吧,如果要把这些还没影的事全部给价,那也无话可说了。
一级市场上呢,宁可信其有。
二级市场上呢,最好信其无。
资本市场最怕神话,因为过去的历史经验表明,造的神无一例外,全部崩了。当一家公司走入神话境界时,投资者应当更加警惕。
尤其是,当它的CFO因个人原因辞职了。
没有一家火锅值得给600倍的PE。
无论是海底捞,还是河底捞,或是湖底捞,还是坑底捞。
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