蚂蚁暂缓上市，阿里的投资价值受多大影响？【完整报告】
stansberry贝瑞研究 | 2020年11月10日 14:37
十一月的第一周，世界热闹非凡。吃瓜群众先是被蚂蚁暂缓上市的新闻惊掉了下巴，接着又为全世界最有权势的两个老男人捏了一把汗，虽然今年的美国大选由于邮寄选票史无前例的增加，选情前所未有的复杂和焦灼，但现在拜登已经胜券在握了，出任美国新一任总统。
昨天，阿里发布了2020年三季度业绩（即阿里财年2021年二季度业绩），这份业绩报告让股民朋友们把眼光重新聚焦在马云身上。本文将探讨以下核心要点：
一、阿里的三季度业绩报告是喜是忧？
二、深度分析阿里的核心商业部分，探究长期投资价值
1. 零售业务在直播和下沉市场的机遇与威胁
2. 本地生活服务与美团差距拉大，还有追赶机会吗？
三、蚂蚁暂缓上市对阿里投资价值的影响
注：1.本报告仅分析阿里的核心商业部分，其物流、云计算、媒体娱乐、创新业务将在今后的报告中分析。
2.贝瑞研究将在接下来的四周，出具电商行业系列分析报告，包含京东，拼多多和美团。敬请关注获取及时报告。
一、阿里的三季度业绩报告是喜是忧？
A. 集团整体营收稳健增长，但增速进一步下滑
根据财报信息： 2021 财年第二季度，集团收入同比增长 30%至 1,550.59 亿元（人民币，下同），主要由中国市场核心商业及云计算业务的强劲收入增长所驱动。上季度，阿里的整体营收同比增长为34%，去年9月，整体营收同比增长为40%。因此，从整体营收增速来看，30%的同比增长确实不算好消息。但由于阿里的营收仍主要来源于核心商业，这部分的增速放缓是预期之内的。
B. Non-Gaap净利润同比增长43%，对比营收增速，运营效率进一步提升
再来看利润：截至2020年9月30日止三个月的归属于普通股股东的净利润为人民币287.69亿元，较去年同期减少60%。不过，别紧张，看看为什么？阿里在2019年9月季报中确认了取得蚂蚁集团33%股份时的一次性重大收益。这就造成去年同期按公用会计准则的净利润被一次性拉高。而今年三季度财报中与蚂蚁集团相关并授予员工的股权激励费用上升至247亿，这造成按公认会计准则本季度的净利润同比下滑。
若不考虑上述蚂蚁集团的一次性收益，股权激励费用及其他若干项目，非公认会计准则净利润同比增长则高达 43%。这不仅高于上个季度的non-Gaap净利润同比增长23%，甚至高于去年同期的40%。再对比30%的整体营收增速来看，净利润增速高于营收增速，说明阿里的整体运营效率、规模效应以及各业务板块之间的协同效应进一步提升。
C. 收入结构缓慢改变，云计算和娱乐媒体业务占比提高
本季度核心商业收入占比为84%，相比较上季度的87%占比缩减，云计算收入同比增长60%，占比提高到10%，相比上季度的8%有大幅增长。而且云计算经调整的EBITA亏损收窄到1%，实现盈利近在眼前。媒体娱乐业务收入占比也提高了1%，而且亏损由上季度的19%收窄到9%。证明88VIP会员计划在集团内提高整体协同效应有了明显作用。
收入结构的改变对阿里非常重要，如果结构不改变，核心商业占比，尤其是零售占比不下降，那未来阿里的增速和利润率就很难保持。因为零售业务上阿里的竞争环境越来越激烈，旧格局下市场份额被蚕食，同时还面临快手、抖音等加入竞争的新格局（下文详细分析）。云计算、媒体娱乐、本地生活服务和物流的占比增长是阿里未来增速的保证。
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二、深度分析阿里的核心商业部分，探究长期投资价值
1、零售业务在直播和下沉市场的机遇与威胁
零售业务是阿里的基本盘。根据昨天发布的季报，核心商业营收同比增长29%至1309亿元，占总营收的84%，中国零售商业收入同比增长26%，占总营收的62%。还是那句话，增速在下降，更有危机感了。
近几年来，拼多多来势凶猛，下沉市场玩得风生水起。美团在本地生活服务拉开了与阿里的距离，京东得益于供应链上的强大实力，成为2020疫情期间的最大受益股。阿里的份额眼见着一点点萎缩。
（数据来源于各公司财报，贝瑞制图）
这说的还是电商行业的旧格局，随着抖音、快手这些短视频平台开始做直播带货，直播电商成了2020最大的风口之一。可以说，阿里现在的零售业务面临一个更广阔的的市场和更复杂的竞争局面。
巨头前行，左转有机遇，右转遇威胁。
A. 电商直播的机遇vs 直播电商的威胁
淘宝是最开始做直播的。在淘宝直播这个创新之前，淘宝是典型的搜索式电商。用户一般有明确的消费需求，带着需求在淘宝上搜索商品，然后下单。随着消费升级，购买力升级，刚需解决之后，越来越多的人开始不知道该买什么。这时候直播这种形式就打开了另外一个市场，通过内容导向，用推荐式购物，引导需求不明确的用户消费，拼多多就是推荐式电商的代表。
淘宝直播撬动了一块新的业绩增长点，根据11月5日阿里发布的季报，截止2020年9月这十二个月，淘宝直播的GMV已经超过3500亿人民币，覆盖的商家数和用户数都高速增长。此前有预测，2020年全年能实现5000亿GMV的目标。
电商做直播的好处就是货架是现成的，供应链、物流和售后体系都很完善。淘宝直播需要解决的是前端的问题，引流和内容。这一点和短视频平台做直播电商正好相反。
抖音和快手被称作“流量黑洞”，短视频快速增长，其时长已经占据全网用户总时长份额的20%，是仅次于即时通讯的第二大行业。短视频抢占的用户时长和流量，正是腾讯和百度失去的份额，因为社交、搜索和娱乐一直处于流量漏斗的上方，对于占据用户时长是个此消彼长的关系。
阿里历来就不是流量平台，因此在短视频APP发展之初，他们截取的流量对阿里不构成威胁。相反，由于阿里需要流量，抖音、快手又正好可以提供流量，两者合作期间，阿里是短视频和直播电商兴起初期的受益者。一个获得流量，一个获得广告收入。
但是，蜜月期很快就过去了，抖音和快手野心越来越大，于是，抖音和快手都开始自建电商体系，打算用自己的流量孵化自己的电商体系。抖音更激进，10月份开始直播间断外链，也就是断掉和电商平台的链接，又哄又吓的要商家用户改为抖音内部的小店。但是，同时，由于抖音目前的电商体系还不成熟，他也不敢完全断链，一来怕流失用户，二来还是需要电商平台买流量的这部分收入。这就是现在电商平台和短视频平台亦敌亦友的关系。在这种关系下，快手的直播电商GMV在今年上半年达到1000亿元，全年GMV也被上调到2500亿。抖音起步较晚，但是现在也把年度GMV目标定为2000亿元。这么毛毛一算，2020年，光淘宝和抖音、快手的直播GMV就快达到一万亿了，确实是块大蛋糕。
上面说过，抖音和快手面临的问题，和阿里相反，他们的短板在于供应链、物流和售后体系。虽然说，电商行业发展到现在，电商体系、供应链体系的搭建已经走过了摸着石头过河的阶段，但是真正要做起来不是短期的事情。此外，如果快手和抖音小店的供应链、品控和售后体系不能快速管理好，也可能造成用户的流失。
另外，我们再来细分一下，看看快手和抖音的带货品类和价格区间，到底更多的抢占了电商里谁的市场份额？阿里是不是最受伤的那个？
快手短视频主打的是下沉市场，快手直播带货同样瞄准的是下沉市场。以国庆期间为例，直播商品销量80%以上的单价都在100元以内，其中50元以内的占62.5%。单从这个价格区间来看，其主要抢占的是拼多多的市场。拼多多在2017-2019年，客单价分别为33，43和51元，到今年仍未突破60元。而淘宝的客单价在百元以上。另外，再来看品类，快手打的是“源头好货”这个口号，原产地农产品、食品以及白牌产品是带货最多的品类，而且快手是强社交，捎带带货，这些全都是拼多多的强项。可以说，快手的直播电商基本上精准地打击了拼多多，对京东和淘宝的打击相对较小。
小结：直播带货给阿里带来的机遇大于威胁。
机遇：第一，在这个领域，阿里准备得最充分，体系健全。抖音和快手的电商体系还有很多未知数。第二，即使将来快手和抖音的电商体系越来越完善，其抢占的更多是拼多多的市场份额。
风险与威胁：我们需要密切关注抖音的直播电商的发展。由于目前抖音的直播电商体量比快手还小不少，定位还不是特别清晰，但是从现阶段抖音的品类和价格区间来看，它和阿里系的重叠度更高一些，将来有可能更多抢占阿里的份额。
B. 下沉市场，淘宝特价版机遇大于威胁
一提到下沉市场，很多人第一反应就是拼多多。拼多多依靠下沉市场，GMV和用户数都飞速发展，用户数更是弯道超车京东，直逼淘宝。下沉市场，现在成了电商必争之地，谁也不敢小觑，就连离下沉市场最远的京东也将此作为2020年最重要的战略。根据京东二季度财报，京东的用户数超过4亿，单季新增超3000万，这主要归功于京喜这个下沉市场的主力，以及和快手的战略合作。618期间，京喜新增用户的70%来自于三线以及以下城市。
再来看阿里。2020年9月份，淘宝特价版的月活用户数（MAU）已经达到7000万。对比拼多多这三年的用户总量与增速，淘宝特价版还有非常大的增长空间。这对阿里逐渐触及的用户数天花板相当重要。阿里的决心很大，抢占下沉市场不仅在线上发力，也开始在线下造势。
淘宝特价版相对于京东的京喜以及拼多多有什么优势和劣势呢？我们先来看看阿里的官方数据：淘宝特价版整合了145个产业带、120万个产业带商家以及50万个工厂，参与工厂直销。核心就是“工厂直销”四个字，这也不是新鲜名词了，也就是早两年非常火的C2M（工厂直达消费者）模式。2018年拼多多的“新品牌计划”就是这个模式。
从这一点看，无论是淘宝特价版，京喜还是拼多多，甚至线下主打新零售的名创优品，都是旨在缩短供应链，减少中间环节，一方面可以让消费者享受最低的价格，另一方面，由于工厂直通消费者，他们变身为零售商，可以直接获取消费者的反馈信息和需求进行产品的设计和生产。可以说，C2M，白牌产品是下沉市场的制胜法宝。
那在这几家电商中，谁最具备调动工厂的资源和能力呢？无疑是阿里。还记得马云老师的创业历程吗？1999年，马云创立1688网站，以批发为核心，面向全球商家提供电子商务服务，也就是把工厂货批发给全球。所以说，阿里做C2M具有天然的优势，因为其本身就和工厂捆绑得很紧密，不需要像其他公司一样去重新招揽工厂。
淘宝特价版正式上线以后，阿里宣布1688和淘宝特价版全面打通，帮助1688上想做零售生意的制造工厂，无缝地把商品铺到淘宝特价版上。1688和淘宝特价版同属阿里副总裁汪海负责。
阿里做C2M也是碰上了一个好时机。今年疫情使得大部分的外贸工厂订单都受到了严重影响，有的甚至直接倒闭。这种市场环境倒逼外贸工厂开始转型做内销。而且，很多外贸工厂的老板对国际政治经济环境是很敏感的，他们对疫情过后的外贸需求也存有危机感，另一方面进一步认识到内需市场的广阔空间。那现在淘宝特价版和1688打通，对他们就是一个很好地转型机会。而阿里的基础设施完善，菜鸟的物流系统，阿里妈妈的全链营销解决方案，支付宝的支付与数字金融服务都是阿里做C2M的强大后盾。
刚才说的是阿里做下沉市场，做C2M在供应链端的优势，在用户端，阿里集团的年度活跃用户数已经超过10亿，其中淘宝和天猫超过7.57亿，从淘宝直接向淘宝特价版引流是直接有效，而且获客成本最小的方式。另外，阿里整个的生态系统几乎没有缝隙，这一点京东比不了，拼多多更是望尘莫及。当然，如果你把京东和拼多多算到腾讯的生态系统，阿里和腾讯的生态系统还是可以PK的。
小结：下沉市场最终的擂台就在于C2M的运营能力。
机遇：阿里通过1688以及其背后的工厂和产业带，在M端（供应链）具有其他企业不具备的天然优势。用户端得益于阿里整体生态系统的引流和滋养，未来三年将从拼多多手中抢回部分下沉市场份额。而阿里的基础设施完善，菜鸟的物流系统，阿里妈妈的全链营销解决方案，支付宝的支付与数字金融服务都是阿里做C2M的强大后盾。
风险与威胁：快手直播电商的快速增长，让阿里在下沉市场上面临的竞争越发激烈。C2M模式下，工厂转型零售商时面向终端消费者的物流、售后服务等能力仍有待验证。
关于阿里更多财务分析，请参考贝瑞研究的报告：《阿里、亚马逊、京东和拼多多，谁是价值股和成长股二合一？》
2、本地生活服务，阿里离美团差距很大，仍有机会
本地生活服务擂台上目前主要就两个选手：阿里和美团。阿里的本地生活服务主要是在三个品牌下运营：饿了吗，口碑和飞猪。盒马的生鲜食品零售仍属于零售业务线，但是盒马的即时配送可以归到饿了吗的业务线。从消费场景来考虑的话，我们在本文把盒马的业务放到本地生活服务来分析。
根据两家公司的财报，从营收上看，两者在本地生活服务上差距越来越大。饿了吗曾经和美团平分天下，但现在营收不到美团的三分之一（注：以阿里整体的本地生活服务对比美团的整体营收）。
A. 外卖与即时配送
外卖这个市场已经发展了超过10年了，根据前瞻产业研究院的数据， 2019全年年交易额达6035亿元，但是整体行业已经过了高速增长期，进入中速发展期。未来新增用户和新增交易额也将主要依赖于三四线城市。
从外卖品类来看，目前75%的交易额由正餐外卖贡献，这个品类的渗透率和市场容量都已经过了高速增长期，而其他品类，比如超市便利、蔬果、鲜花蛋糕等增速明显，2019年增长超一倍。
在外卖这一块，饿了吗已经远远落后美团，这里不去分析饿了吗是如何失去市场份额的，而是着眼于未来：阿里的本地生活服务是否会进一步失去地盘，是否还有翻盘的机会？
外卖和即时配送平台连通的是商家、用户和骑手这三方关系，处理这三者关系涉及平台的运营系统，订单处理能力，以及配送的算法，即如何把大量的订单智能的分配给骑手，并实现最短的配送距离和时间。
对于在外卖领域耕耘了12年的饿了吗以及10年的美团，后台的技术应该都不是问题，那核心还是：
1）怎么吸引更多的商家签约，建立密集度高的商家体系。商家数高意味着消费者可选性多，同时配送效率也高。
2）怎么在控制成本的前提下，建立数量配套的骑手团队，在配送效率和订单服务成本之间找到最佳平衡点。
3）怎么吸引更多的活跃用户，提高订单数和订单密度，从而降低单个订单的履约成本。
那我们来看这三方面阿里和美团的数据：
从上图可以看出阿里无论在年交易用户、活跃商家数还是骑手数量上都全面落后于美团，但是差距最小的是年交易用户数，差距最大的是骑手数，活跃商家数也差了一倍多。
首先来看一下商家，从整体逻辑上来讲，如果没有美团、饿了吗“二选一”的要求，大部分中等以上的餐饮商家都会同时在两个平台上线。但在有些地区，二选一是商家不得不做的选择，那么商家会根据平台的用户数（从而直接导致订单数不同）以及平台收取的佣金比例来决定。那从这两个因素来看，美团在用户数上有明显优势，而佣金比例上目前饿了吗有相对优势。美团的佣金一般在10-20%，根据商家的大小、品牌等有所不同。佣金最低的为自配送商家，通常在5-8%，大品牌为15-18%，小品牌或小型连锁为18-20%，街头小店更高。而饿了吗的佣金比例总体上比美团低3-5%。这个佣金的差别越大的餐饮企业越不在意，越小的越敏感。
随着“二选一”的不正当竞争上升到法律层面，二选一的现象最终会受法律严格约束。饿了吗的商家数在低佣金的刺激下将会慢慢缩小与美团的差距。但是，这方面阿里必须耐下心来慢慢做，因为本地生活服务和电商不一样，本身就是劳动密集型行业，地推工作很难一口吃个胖子。
其次，来看用户。我认为从三个因素来看，饿了吗最容易追赶美团的就是用户数。饿了吗有个实力爹，有阿里整个生态体系的流量支持。另外，阿里的88 VIP是一个很有力的引流工具。阿里的88VIP，相当于一张一卡通包含阿里系几大平台的优惠，包括大文娱方面的优酷和虾米、餐饮外卖的饿了么、到店酒旅的淘票票和飞猪。而且88VIP的用户黏性比普通用户高很多，88VIP用户的消费额是普通用户的9倍，消费类别是普通用户的3倍。饿了吗依靠88VIP能在阿里体系内更好的导流。
此外，饿了吗推出的“百亿补贴”也是最直接的获客方式，它不仅是一种促销，也是借鉴了拼多多的社交玩法。总之，阿里家底儿厚，只要战略上把本地生活服务提到首要位置，资金、流量一配合，本地生活服务的用户数要追赶美团倒不是mission impossible。
最后，我们来说差距最大的骑手数。如果单看两者的差距，美团的骑手数是阿里的3.5倍，那阿里是不是需要大规模招募骑手来提高配送速度，从而提升客户满意度呢？我的回答是，不要。因为如果你对比两者的营收数据，你会发现，两者之间骑手数3.5倍的比例基本上和营收比例是一致的。也就是说，美团每一万元的营收对应的骑手数和阿里每一万元的本地生活服务营收对应的骑手数非常接近。因此，这一块阿里不用去追赶绝对数值，而是把握好配送效率和服务成本之间的平衡。
前面我们说过在这个领域，外卖市场的增速已经下来了，而超市便利、蔬果鲜花等的即时配送需求增长很快。饿了吗要追赶美团，更应该着眼于弯道超车，通过在高增长的细分赛道发力，在用户和商家上抢占市场。而这方面，饿了吗有盒马生鲜这样的高能伙伴也是其优势之一。
小结：
在外卖与即时配送领域，阿里与美团还有很大的差距。但是阿里仍有机会缩小和美团的差距，甚至赶超美团。外卖是个低毛利率的行业，从美团的财报来看，这几个季度其外卖毛利率在15%左右，美团实现盈利以后，在资本市场的表现会和它的盈利能力直接挂钩。而饿了吗有阿里的强大后盾，短期盈利能力没有那么大的压力，反而会给它更多夺回市场的机会。
B. 到店服务
阿里和美团的擂台，要说有一场比赛阿里完败的，那就是到店业务，目前来看差距大得几乎看不到翻身的机会。得益于早期“百团大战”时积累下来的规模，美团的到店业务优势明显。无论是品类数量还是商家数，美团都比阿里的口碑强很多。美团的打法就是利用高频的餐饮带动低频服务品类的增长，反过来高毛利率的低频服务反哺低毛利率的外卖业务。美团的高频外卖业务毛利率只有18%左右，但是其到店和酒旅业务毛利率则达到88%。
由于阿里收购口碑以后，不再单独披露口碑的用户数和营收数据，我们很难厘清口碑的单独数据，但是收购之前，美团和大众点评的活跃用户数就远大于口碑，使用率也远高于口碑。收购之后，虽然口碑和饿了吗整合在一起，而且有了阿里系的整体导流，但是口碑的发展并不见大起色。
小结：
阿里确实不擅长做线下的地推和运营，而线上运营优势很难向线下转化。到店业务上阿里与美团的差距可能进一步拉大。
C. 酒店旅游
酒店旅游业务都不算美团和阿里的核心业务，但是其对美团的重要性远超过阿里。根据美团2019年年报，其到店和酒旅业务营收223亿，占据其总营收的23%，不过无法细分酒旅一块的营收。阿里把飞猪和饿了吗、口碑等都放在本地服务里，不能细分出来，但这一块总体的营收才254亿。
酒旅服务仍然是携程的主场，但是美团和飞猪分别在不同细分领域给携程带来了威胁。美团就是一个“吃喝玩乐”的平台，在酒旅这一块，它从本地服务的优势着手，从携程和飞猪看不上的低端酒店开始慢慢站稳了地盘。在酒店的下沉市场站稳了以后，美团开始升维打击，向高端酒店市场进军。2017年，“美团旅行”亮相，并宣布已和洲际、香格里拉、希尔顿等进行合作。
到2019年，根据Trustdata的数据，美团的酒店预订订单量和酒店间夜量都已经超过携程系（订单金额仍低于携程），成为市场老大，而且占据了半壁江山。
（数据来源：Trustdata）
从上图可以看出，飞猪在酒店业务上差了一个携程都不止。那飞猪的战略和强项是什么呢？
阿里做旅游行业，一开始野心很大，张勇曾经说过“没兴趣做OTA（在线旅游中介）”，飞猪要做OTP。其实，这就又回到了阿里不擅长（或者不屑于）做线下的原因，因为做OTA，签酒店合约商家和签外卖商家以及到店服务商家是一个逻辑，都得地推，做线下运营。飞猪懒得去拓展线下合作商户，更想做一个类似于淘宝的线上平台，让酒店、机票代理商都去飞猪开店，飞猪做平台，即OTP。这种模式确实是最适合阿里的生态体系，可以实现跨平台流量变现的方式。不过这种模式目前在行业内的渗透率还比较低。反倒是无心插柳的OTA市场，飞猪已经占到行业第二的位置，2019年市场占有率大约18%。在这个细分领域，我们看到飞猪在异地交通业务这种不需要线下运营的业务上大大超过美团。
小结：
飞猪在酒店旅游这个细分赛道上和美团各有各的优势，但是这个行业还是携程的主场。飞猪目前的战略不是特别清晰，也很难看出核心竞争力。短期内很难看到飞猪的业务爆发性增长。
D. 社区团购激战开始，除了美团，阿里还将与拼多多、滴滴进行巷战
受疫情刺激，社区团购成了今年死而复生的业务，也引来了各大厂家的布局。阿里在社区团购一块，很多事业部或事业群都在孵化。比如与社区团购业务供应链端最密切的盒马，以及刚收购的高鑫旗下的大润发。而菜鸟驿站是最符合社区团购的消费场景的，其本身就面向社区，是用户端和供应链端的最佳结合点。而饿了吗已经在超市便利、蔬果的即时配送上积累了用户、商家和经验。
对阿里来说，内部几只手都伸向社区团购，是内部竞争也是内耗。更早的整合团队，全面打通三个环节，即盒马、高鑫的供应链优势、菜鸟驿站的消费场景以及饿了吗和菜鸟快递的用户和商家资源，阿里在社区团购上将有实力与美团厮杀。
美团是线下运营打硬仗打出来的，本地生活服务的运营经验、仓储物流和供应端都有先发优势。我认为阿里和美团在社区团购上的正面交锋最大的优势在于菜鸟驿站，这个消费场景的布局美团无法在短期内追赶。但是还是那句话，阿里必须下决心干苦活，美团在高频消费，在商家积累上的优势阿里也差距很大。
拼多多入局社区团购，是优点突出，缺点明显。优势主要在于拼多多用户和社区团购用户画像高度重叠，这点阿里比不了。另外，拼多多在农产品供应链上有深厚的积累。弱势显而易见，就是它的物流配送能力。而对于社区团队主要的生鲜蔬果，物流是至关重要的。
个人认为滴滴应该是这场战役中胜算最小的巨头，仓储和供应链都是短板，用户重叠度也不太高。
三、蚂蚁暂缓上市对阿里的影响
蚂蚁暂缓上市的消息不仅让蚂蚁打新的朋友坐了一回过山车，也给阿里的投资者浇了一盆凉水。大跌8%过后，很多人都在想，阿里会不会一路下挫？
我们先来看看蚂蚁在阿里集团里有多大的分量。按照暂缓上市之前蚂蚁的发行价来算，蚂蚁的市值是2.1万亿，阿里持有蚂蚁33%的股权，也就是说阿里持有的蚂蚁的市值差不多是7000亿。截止今日，阿里的市值大约5.17万亿人民币，也就是说按2.1万亿算，蚂蚁的股权价值占阿里总市值的13%。
暂缓上市后，蚂蚁面临的首要问题就是，要符合《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》的要求。虽然目前还是征求意见稿，但是以监管层加强小贷监管的态度，估计不会有大出入。按新规，联合放贷中，小贷公司出资比例不低于30%，而且单户贷款有上限，因此蚂蚁今后的微贷规模将大幅下降，对蚂蚁的营收和盈利都将造成实质影响。
另一方面，从监管的态度上，蚂蚁将来再次上市在估值上肯定也会受到很大的打压，毕竟明明白白的需要按金融行业监管，估值上不可能按科技企业估值。因此，蚂蚁这次确实是受到了戴维斯双杀。
但是，这对阿里到底有多大影响？假设蚂蚁的估值降到原来的一半，即1.05万亿，也就是说回到2018年1500亿美元的估值。阿里33%股权对应的市值就应该下降1500亿美元的1/3，即500亿美元。那暂缓上市的当天阿里就已经大跌了8%，市值蒸发近700亿美元。这意味着，阿里当天的大跌已经完全甚至超额把蚂蚁估值下降的损耗price-in在价格里了。
当然，资本市场除了理性的估值，情绪面的反应对股价也有重要影响。短期内阿里股价的变动更多的反应的是投资者情绪的变动，而非估值的变化。理性的投资者应该明白：
投资阿里，是与巨人同行，和时间做朋友。
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