警惕期货超跌引发的通胀预期差——江海债市日报2021-11-3
屈庆 | 2021年11月3日 07:59
1.市场展望
近期以煤炭为代表的能源期货价格大幅回落，带动了商品指数的普遍走弱。市场的通胀预期似乎得到一定的缓解，债市同时暂停了之前的快熊行情，我们昨日关于通胀预期的小范围调研也显示，有40%的人认为近期通胀预期有所回落。通胀是我们一直强调的这一阶段的主线，那么期货价格的走弱是否意味着通胀预期真的见顶了？
我们认为，从历史来看，期货价格不能很好的反应通胀趋势走势，需要警惕“期货价格下行—通胀预期走低”这一逻辑中产生的预期差。
我们选择了南华工业品指数与流通领域重要生产资料市场价格两项作为研究对象，前者由南华期货发布，是南华期货指数的重要成分，该系列指数包括了国内三大商品期货交易所上市品种中比较有代表性且具有较好流动性的商品，内容涵盖了综合商品指数以及农产品、金属和能源化工等多种分类指数，能够很好的反应期货价格的变动；后者由国家统计局发布，共包含9大类50种重要生产资料（大宗商品）的价格变动，行业涵盖黑色金属、有色金属、化工产品、煤炭、石油天然气、非金属建材、农产品、农业生产资料、林产品等领域，监测范围覆盖全国24个省（区、市），反应了现货商品的价格走势。二者具体构成如下：
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我们分别研究了南华工业品指数和流通领域重要生产资料市场价格的月度环比与月度环比均值（赋予50小类等权重），并与PPI的环比走势进行对比，可以发现，期货价格指数在反应通胀走势时，存在一定的趋势差异，例如今年上半年南华工业品月度环比整体下行，而PPI环比则处于高位震荡；而现货价格这边，在趋势在则相对更为准确，在拐点的判断上也更为一致，因此用其预判更为有效。简单对比两者与PPI环比数据的误差绝对值均值，南华工业品指数为3.3%，流通领域重要生产资料市场价格为2.5%，也可以看出后者更加准确。
综上可见，当前期货价格确实下跌较多，但是并不意味着实际通胀可以得到缓解，在现货价格依然高居不下的时候，上游通胀问题依然严峻。在用期货价格做预判时候，需要警惕可能产生的预期差。
3.周二策略回顾
通胀预期回落，但未来仍有上升的压力：江海债市早盘策略（2021-11-2）
周一，欧美股市反弹，创11月开门红。国债利率小幅反弹，10年国债冲高回落。WTI原油期货和布伦特原油期货均收涨。如果OPEC+保持目前40万桶/日的增产速度，油价会面临继续上涨的压力。农产品期货中的小麦期货八年新高。美国10月ISM制造业指数降至60.8，好于预期的60.5，低于9月的61.1。物价支付指数继续攀升，新订单指数低迷，主要由于供应链问题仍然存在挑战，拖累美国的制造业活动。
国内方面，商务部印发《关于做好今冬明春蔬菜等生活必需品市场保供稳价工作的通知》，部署各地深入贯彻落实党中央、国务院决策部署，保障今冬明春广大人民群众生活必需品供应充足，切实做好市场保供稳价工作。
周一债券利率明显下降，主要是因为商品期货持续下跌，缓和了市场通胀预期。根据我们昨日报告中的调研看，超过40%的人认为伴随着期货价格的下跌，通胀预期有所回落。我们不否认期货价格下跌对通胀预期回落的带动，但是我们需要注意的是:(1)目前期货有超跌，随时可能底部企稳。(2)从国际的价格看，油价，农产品价格持续回升，对未来通胀的影响很大。(3)现实的情况是，上游向下游传导已经开始。所以我们认为短期内通胀预期减弱，但是未来面临继续反弹的风险。
市场对经济预期非常悲观：江海债市午盘策略（2021-11-2）
周二利率先上后下，早盘央行继续OMO100亿，利率随之上行。不过随后铁矿石期货跌停，引发黑色系期货再度大跌，后时也反应市场对经济的非常的悲观，股票周期股也大幅下跌。利率转而下行。
短期内，商品期货市场反应了对经济异常悲观的预期，这一点确实对债券是利好。但我们也看到油，铜等大宗商品的价格依然稳定，反应的对经济的预期并不如黑色系期货体现的经济预期那么悲观，那么究竟谁错了?需要持续关注。
所以，短期内债券情绪可能较好，也可以测试一下，经济非观预期下，利率能下到什么位置。不过后期需要警惕的是，市场对经济过于非观预期导致的利率下行后的风险。
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