CRO次新股研究之行业成长性分析
飞鲸投研 飞鲸投研 | 2021年12月1日 17:17
近两日在梳理CRO板块基本面的时候，看到了类似于这样的声音：
由于CRO是个总量的生意，2022年之后IND新药数量增速会降到10%以下，不出两三年行业景气度就会明显下降；
中小CRO企业在以往由于较高弹性而享受高估值，但后续弹性不足会出现预期下降的杀估值行为。
不得不说，未来CRO行业的成长性成为了市场当下的主要分歧，一个行业的成长性直接决定了公司的估值高低和业绩的增长，且估值总会先于业绩下降而下降，为了防止出现不可预测的情况，我们今天来讨论一下CRO行业的成长性。
参考资料为今年刚上市的五家医疗研发外包企业的招股书。
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一、这5家次新股企业均维持着高增长态势
近一年医药生物行业上市的54家次新股中，所属于医疗研发外包行业的有5家，分别为诺泰生物 (SS:688076)、阳光诺和(SS:688621)、皓元医药 (SS:688131)、百普赛斯 (SZ:301080)、义翘神州(SZ:301047)，这五家企业自上市至今最多不超过不超过7个月，为诺泰生物，最少的仅有一个多月，为百普赛斯。
总的来看，这五家企业在上市之后均有着不错的表现，虽然当前的股价各有不同走势，但较当初发行价均已享受了至少超1倍的溢价。
拿近两年业绩情况来看，这五家企业均维持着高增长势头。
由于我们今天不做个股比较，就大概来看一下这些企业是做什么的吧。
诺泰生物主要聚焦于多肽药物及小分子化药进行自主研发与定制研发生产，截至2020年，定制类产品实现收入4.12亿元，占比达到72.76%；
皓元医药致力于小分子药物发现领域分子砌块和工具化合物的研究开发，以及小分子药物原料药、中间体的研发和生产，2020年分别实现收入3.46亿元、2.85亿元；
百普赛斯主要提供重组蛋白等生物试剂产品及技术服务，2020年重组蛋白类产品实现收入2.14亿元，收入占比达到86.88%；
义翘神州主要提供多类生物试剂产品及技术服务，和上面说的百普赛斯类似，但义翘神州的产品范围要更广一点，包括重组蛋白类生物试剂、抗体类生物试剂、基因类生物试剂等，2020年销售产品收入达到了15.46亿元，其中新冠病毒相关产品销售收入占到了84%，百普赛斯虽然也销售新冠产品，但规模要小一点；
阳光诺和是一家研发服务企业，同时为创新药开发，仿制药开发及一致性评价提供服务，主营业务包括药学研究服务、临床试验及生物分析服务，截至2020年，二者收入分别为2.05亿元、1.42亿元。
综上我们可以得知，上述五家企业收入规模均不大，收入最高是义翘神州，但它受到了新冠产品销量增长的影响，其次是皓元医药，属于CDMO服务企业；
它们之间的业务存在异同性，诺泰生物、皓元医药有相似之处，都可以为小分子化药提供研发生产服务；
义翘神州、百普赛斯、诺泰生物业务布局均有生物药研发范畴；
阳光诺和则以研发服务为主，偏向于以仿制药为主的一站式“药学+临床”综合型企业。
二、从招股书总结CRO行业未来发展趋势
就我们说到的这五家次新股来说，它们虽然都是规模较小的企业，但由于较高的业绩增速，现在均维持了较高的估值，所以也为了探究它们的发展潜力，我们先看一下行业当下的市场环境。
1、受益于全球医药研发产业链转移
通过查看这五家企业的招股书可知，创新药专利到期成为CRO行业发展最有力的底层逻辑支撑。
据皓元医药招股书可知，目前全球医药市场的重要发展趋势之一是许多重磅药物专利将陆续到期，而创新药专利一旦失去保护，在低价仿制药的冲击下其售价会大幅度下滑。
因此，为了尽可能预防这种现象，原研药厂在财务压力下更倾向于寻求专业的医药外包以达到工艺优化、降低成本的目的；仿制药厂（非原研药厂商）则希望抓住此机遇打破传统欧美药企的垄断，迅速扩大市场份额。
据统计，2022年将迎来创新药专利到期的高峰，有价值400亿美元的药物受到影响，2023年将有570亿美元受到影响，达到近十年顶峰。
可想而知，在这样的背景下，无论是原研厂商还是仿制药厂商都不会放弃创新药研发脚步，从而抢占创新药市场红利，它们均有着研发外包需求；
另一方面，大量的专利药到期将推动国际通用名药物市场持续增长，也会带动原料药需求量的增加。
也就是说，我国医药外包企业受下游医药制药企业影响较小，但同时面临着外包机遇。
（资料来源于阳光诺和招股书）
（资料来源于皓元医药招股书）
2、龙头企业确定性更强，同时一些小企业仍有弹性
在技术、人才壁垒突出的CRO行业，龙头优势凸显导致行业集中度提升是不可避免的一个趋势。
事实上，经过多年的成熟发展，全球CRO市场已出现了一批大型的跨国CRO企业，如世界排名前列的Quintiles（昆泰）、Covance（科文斯）、CharlesRiver（查理士河）、PAREXEL（百瑞精鼎）、ICON（爱康）等，这些大型CRO企业在全球CRO行业占据了较多的市场份额，收入规模平均达到10亿美元以上水平。
所以，随着面临的竞争愈加激励，我国CRO行业市场也会向头部集中，从这个角度来说，龙头企业发展确定性一定会比小企业更高一点。
（资料来源于阳光诺和招股书）
但CRO行业发展仍然处于红利期，差异化发展的小规模企业发展仍然具有弹性，这便说到了CRO行业发展的另一个逻辑，创新药发展进程不会变慢。
一方面是前面提到的，全球医药产业链转移带来的药企外包需求增多，另一方面则是医药行业本身不断推进的创新药研发进程，创新药研发本就不是一蹴而就的事情。
从总量上来看，未来几年，我国医药创新药研发速度会持续高于全球行业水平，2019年，全球药物研发支出规模为1,824亿美元（11,856亿元人民币），2024
年有望达到2,270亿美元（14,755亿元人民币），年复合增长率为4.5%；
2019年，中国药物研发支出总额211亿美元（1,372亿元人民币），预计2024年中国药物研发支出将达到476亿美元（3,094亿元人民币），年复合增长率为17.7%。
其次，从结构上来看，生物药市场可能会呈现一片蓝海。
2018年全球医药总市场规模为1.2万亿美元，受到人口老龄化的加速、全球医疗保障体系的完善和资本的支持，全球医药市场将保持5%左右的增长水平，预计2023年达到1.5万亿美元；
同时，根据Frost&Sullivan报告，2019年全球生物药市场规模为2,864亿美元
（18,616亿元人民币），2024年有望达到4,567亿美元（29,686亿元人民币），
年复合增长率为9.8%，高于医药行业整体以及其他药品市场增速。
三、总结一下
总的来看，我对于未来几年CRO行业的发展还是有信心的，最起码证明了它们不是一次性生意，周期性实际也不明显，所以长期发展具有可持续性；
另外，我国CRO行业仍然面临着行业发展机遇，包括由全球医药研发产业链转移带来的外包机遇，专利到期带来的国产创新药替代机遇，以及生物药研发速度加快促使研发投入不减等，所以未来即使我国医药创新药IND数量会减少，但只要研发投入（不限于我国）只要不会下降，就不会为CRO行业带来致命的威胁。
最后，对于这五家企业，本人尚且没有太深入的研究，且由于篇幅有限不再做过多解读。
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