消费行业是否已经迎来至暗时刻？
飞鲸投研 飞鲸投研 | 2021年12月23日 18:03
一直关注的大消费领域，虽然已经接近过年，但目前消费的个股却没有往年那般提振。去年因为资金抱团白酒和医药，大消费领域掀起狂欢，各路股票疯涨，到了今年，一片惨淡。
对标美国可口可乐，作为巴菲特的重仓股之一，可口可乐在1998年7月份达到高点以后，此后在底部连续震荡13年之久，直到2012年才超越此前高点。
对于横盘的原因主要是：1998年底可口可乐的市盈率为48倍，同期标普500指数仅为28倍，之前过高的估值需要时间和业绩来进行消化，并且量（市场）已经到达了天花板，但并不能提价，所以直到2012年才回到正常水平并此后一路保持上涨趋势。
再回到国内，像奶、酱油、醋这些都是生活必需品，虽然都纷纷开始提价，但目前来说对股价的提振作用甚微，主要是也需要时间来消化之前的估值，但长期来看，总体方向还是前进的，并且伴随着我国人民消费升级，方向还是光明的。
如果是势头向上的公司在消化完之前的估值以后还是会继续向上的，比如说伊利，但如果业绩持续拉升则不一定。
上周在《毛利分析，是个技术活儿》中给大家分析如何利用毛利率和存货周转率来筛选公司，提到了恒顺醋业 (SS:600305)。之前北上资金以及各大基金纷纷抱团是食品加工赛道，恒顺股价达到最高时27.42对应市盈率80倍，到现在70倍仍然高估，今天就以他为例，说说目前的困境吧。
一．行业集中度低，竞争激烈，恒顺“腹背受敌”
1. 相比于其他调味品行业，比如鸡精等行业CR5高达85%，甚至像酱油行业，海天味业 (SS:603288)、中炬高新 (SS:600872)等CR5市占率也能达到32%左右，但整个食醋行业集中度比较低，CR5约为20%，恒顺醋业作为“四大名醋”中唯一一家食醋上市企业，目前市占率也仅有10%左右，龙头优势并不明显。
虽然说有较大的提升空间，但我国醋和啤酒一样，也形成了稳定的地域割据，要知道地域割据就相当于竞争壁垒，外部很难进入。
2.除了地域割据，食醋赛道已经异常“拥挤”，紫林醋业多次冲刺IPO，水塔醋业也着手准备上市，并且除了行业内部的竞争，调味品头部玩家也在逐步渗透，像海天味业在2014年就已经进军食醋行业，2019年千禾味业 (SS:603027)又收购了江苏恒康酱醋，此外还有中小作坊横行市场。
跨品类竞争早就在互联网领域展现得淋漓尽致，食醋也未能幸免，恒顺可谓是“腹背受敌”。
二．业绩承压明显：归母净利润已经连续两年大幅下滑
先看一下近况：
从营收上来看，截至今年上半年，营收一直都是增长状态，从三季度开始出现较大下滑，实现营收13.59亿，同比增长-6.37%。
虽然营收仅仅只是在第三季度出现下滑，但在归母净利润的增速来看，从2019年一季度开始就出现下滑趋势，在2020年三季度出现大幅下滑，同比增长-8.69%，到今年前三季度，归母净利润的增速已经同比下滑到-41.73%。
简而言之，利润滑坡比较厉害，已经连续两年多了。
从上期分析毛利率和存货周转率的时候飞鲸就发现了这个问题，毛利率在之前都是增长状态，直到2019年开始下滑，存货周转率从2020年开始下滑，二者的下滑势必拉动净利润的下滑。
三．决心聚焦主业，但未来可能依然不明朗
11月2日，恒顺发布提价公告，调整幅度5%~15%不等。
11月11日，定增20亿来解决产能瓶颈，扩建香醋项目及扩建料酒、调味品等项目。
11月23日，总经理辞职，新任营销总监上任。
12月3日，恒顺发布公告收购山西恒顺老陈醋有限公司35%的股权。
12月15号，为聚焦调味品主营业务，发布出清地产业务公告。
11月12月间密集的操作展现了恒顺这次聚焦主业、进行改变的决心。
提价、定增、出清、换血，虽然稍微提振了股价，但是对于能否继续提振市场，扩大份额飞鲸是持有怀疑态度的，为什么这么说？
1.除了刚刚提到的食醋行业集中度提高较难、行业竞争激烈，恒顺的业务目前还有料酒，几大头部玩家海天味业、千禾也在逐步加码竞争，市场份额争夺惨烈。在龙头优势并不明显的前提下，面对如此激烈的竞争，扩产并不一定能带来市场份额的提高。
2.二是涨价和扩产，消费端不一定能买账，调味品占据最大的渠道一是餐饮，二是零售消费者。餐饮渠道市占率最高的是海天味业，已经占有率达到60%，并且在全国已经拥有7407个经销商，而恒顺只有1721个，明显在渠道上就大大落后海天。
此外零售消费者考虑醋品牌的较少，你去买醋，你会专门买恒顺的醋？这得多大情怀？
所以总之来说，虽然供给端在大刀阔斧改革，但市场份额不好抢占，消费者也不一定买账。
总结：在早期，恒顺进行多元化发展：光电、汽车、建筑、房地产，甚至房地产的营收一度超过主营食醋，就很神奇！但这些都没带来持久稳定的收益，并且都已经落幕，在2014年才回归主业，虽然发展得还不错，但恒顺在那个时间段里就已经失去了最好的扩张机会。
当前赛道食醋、料酒两大业务赛道竞争都异常激烈，虽然恒顺作为暂时的香醋龙头企业，目前的一些列操作或许能够在一年或者两年后才能显现成果，但目前情况下，只能说暂不明朗。
恒顺醋业被飞鲸投研纳入《消费20》重点跟踪名单~ 会持续跟踪其之后的发展！
来源公众号：飞鲸投研，聪明的投资者都在关注！
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