医疗器械投资的底层逻辑是什么？递表港交所的精锋医疗或值得关注
格隆汇 | 2022年5月12日 11:12
自去年下半年开始，医药板块就一直处于回调之中，不过在行业整体震荡酝酿之时，分化也开始出现。各个细分赛道开始涌现一批优质标的，过往的积累成为企业在行业进化期突出重围的动力。
从更成熟的美股医药板块的经验来看，在各个细分领域中，医疗器械板块是最容易出现大牛股的赛道。笔者关注到，一家在腔镜手术机器人领域全球领先的企业——精锋医疗，于近日递表港交所，值得研究。为什么更应关注“械”？
在分析精锋医疗之前，我们先明白为什么医疗器械领域最容易出现大牛股。其中一个观点就是在医药领域“药不如械”，原因有二：
一是，从本质上来说，创新药卖的是专利，但是创新器械本质上除专利外，还需叠加复杂的精密制造系统。二是，创新药在研发过程中有较为明确的生杀节点，但与之相反，医疗器械的创新是一个螺旋上升的过程。
在医疗器械领域，手术机器人是当下最值得关注的领域，其中腔镜手术机器人赛道，是全球手术机器人的最大细分市场。目前，中国市场的腔镜手术机器人市场相较美国而言，机器人入驻腔镜手术的渗透率明显偏低，仅有0.5%，与美国相差了26.6倍，其中存在巨大的发展空间。
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除了赛道本身就已经处于快速发展的蓝海状态外，近年来，国家政策也在积极推动。先是2021年5月，大型医疗设备配置的“证照分离”改革，释放了社会办医疗机构的对于的庞大需求。
随后，在2021年底发布《“十四五”医疗装备产业发展规划》的中，手术机器人的国产化推进和终端推广，成为了文件强调的重点。
除此外，各个地方也出台一系列政策，其中更加明确了对于手术机器人的鼓励和支持。例如，重庆市近期发布的医疗卫生服务体系“十四五”规划中就明确对内窥镜手术器械控制系统的配置数量做出了规划，预计全市在2025年达到46套，相比“十三五”期间规划的6套有大幅增长。
另外还值得一提的是“国产替代”。我们注意到，安徽省医保局于4月28日发布《医疗保障局关于规范公立医疗机构政府采购进口产品有关事项的通知》，文件明确指出，自2022年6月1日起，公立医院在采购进口医疗器械时，需获得审核管理及政府批准。此项试点政策有望推动更多的医院开始采购国产设备，加速国产替代。
由此可见，当前手术机器人板块无论是行业逻辑，还是政策逻辑，均已十分顺畅，赛道高景气度明确。那么当下，赛道中哪些公司具备较强竞争力呢？
从市场竞争格局来看，关注到国内企业，此次递表的精锋医疗作为该领域的佼佼者，目前已启动多孔及单孔腔镜手术机器人的关键性临床试验，是中国首家、全球仅有的两家公司之一。另外一家是直觉外科，该公司目前市值约900亿美元。
目前，精锋医疗已完成多孔腔镜手术机器人MP1000及单孔腔镜手术机器人SP1000的设计及主要研发。并且，根据弗若斯特沙利文数据，公司在中国有201项已授权专利及209项专利申请，数量同业排名第一，具备较强竞争力。
可见，在腔镜手术机器人领域，随着国内渗透率的提高，已经在技术上的具有较大领先优势的精锋医疗，是最有望成为中国手术机器人龙头的企业之一。技术实力领跑行业，核心产品商业化在即
那么详细对比精锋医疗和同行业公司，其究竟领先在哪里？
图：精锋医疗产品管线
资料来源：公司招股说明书，格隆汇整理
从核心产品多孔腔镜手术机器人系统MP1000和单孔腔镜手术机器人系统SP1000具体来分析。
先看MP1000所在的多孔腔镜手术机器人领域，机械臂越多的手术机器人越可进行更复杂的手术，目前全球最高的技术标准为四臂。在这个领域，目前国内企业中，仅有精锋医疗和微创机器人两家企业拥有四臂机器人。
图：多孔腔镜手术机器人市场竞争格局概览
资料来源：精锋医疗招股书，格隆汇整理
其中精锋医疗的竞争力要更强，其招募的受试者包括若干名诊断患有T3或T4前列腺癌的患者，这也是目前唯一一家将T4晚期癌纳入在中国进行的泌尿外科关键临床试验的中国企业。
图：MP1000的临床数据概览
资料来源：精锋医疗招股书，格隆汇整理
在临床结果方面，MP1000整体手术成功率达100%，并且在头对头比较中，展现出了非劣于全球领先手术机器人达芬奇手术系统的有效性及安全性。
同时从次要有效性重点看，精锋医疗都有完全不逊色于达芬奇手术系统的表现。在术中出血量等方面，更是表现突出。
图：MP1000的临床数据概览
资料来源：精锋医疗招股书，格隆汇整理
另外笔者也对比了市场上其他同类型产品，根据笔者观察，单从临床试验数据来看，精锋医疗的MP1000已经明显领先于国内的各大企业。加之该产品目前已经申请上市，距离商业化仅有一步之遥。
再看公司的另一核心产品SP1000，为目前代表腔镜手术机器人最高技术的单孔腔镜手术机器人，是目前中国首个启动、唯一一个进入妇科手术关键性临床试验阶段的单孔手术机器人。
图：单孔腔镜手术机器人市场竞争格局
资料来源：公司招股说明书，格隆汇整理
相比于直觉外科和微创机器人，精锋的SP1000还获得了“绿色通道”资格，可以借助绿色通道进行快速审查。综合对比下来，精锋在单孔机器人方面的优势是国内的绝对领先。
值得注意的是，公司的多孔与单孔手术机器人互为补充，可根据不同的需求提供不同的选择，并且两者相互兼容，可共用医生主控台及三维高清影响系统，这使得它可以更便捷的为各类手术提供全面解决方案，也为医院降低了采购成本。
研发稳步推进的同时，公司的商业化布局也积极开展。已建立的生产设施年产能约为80台手术机器人，规划中的上海的新生产设施预计年产能将超500台，未来有望成为中国最大的手术机器人生产基地。
销售和营销方面，公司已经组建了由曾在GE担任CT事业部大中华区总经理，拥有20多年销售和营销经验的陈宗希先生带领的专业商业化团队，并与中华医学会泌尿外科学分会及顶尖三甲医院合作，其中包括了郑州大学第一附属医院、南昌大学第一附属医院及西安交通大学第二附属医院等一众顶尖医院。
通过合作，精锋医疗建立了覆盖中国所有主要地区的培训网络，并且依托于标准化及模块化的培训系统，预计公司未来每年将培训数百名能够熟练操作其手术机器人的外科医生。通过这样的方式，一方面可以大大提高产品的市场知名度，扩大使用范围，另一方面增强医生的粘性和忠诚度。
最后，关注到公司目前的财务状况。当前整个市场的资本热潮褪去，在“寒冬”之时的生存能力，也成了判断公司价值的一大要素。
从公告中可以看到，精锋医疗当前有着充足的现金，公司截至2022年2月28日的流动资产有超过18亿元。作为一家技术驱动型公司，精锋医疗过往的费用支出主要为研发， 2020年和2021年研发投入占比分别为88.2%和79.9%。其中相较于2020年，精锋医疗2021年的研发支出大幅上升，同比增长了278.1%。
细究公司报表数据，可以看到精锋医疗进行研发时，研发效率和成本控制方面表现优秀。2020年和2021年，公司净亏损分别为7,936.6万元和3.49亿元。扣除股权激励、附带优先权的金融工具利息和其他一次性且非经营类开支，经调整后净亏损分别为3,976.2万元和1.15亿元。
优秀的成本控制有利于公司更好地控制现金流，支撑其长期研发和技术创新。
未来，随着公司上市后资金的进一步补充，以及相关可能的战略合作所带来的加持，精锋医疗的优势或将更加明显。基于医疗器械行业壁垒“建设时间长”、“技术难度高”、“重视先发优势”等特点，精锋医疗已经展露的潜力更加值得期待。写在最后
当下，在二级市场整体表现平平之时，一些即将上市的优质企业是较为值得关注的标的，他们极有可能会成为点燃行业情绪的导火索。在手术机器人领域，未来精锋、微创等一众国产品牌将依托逐步领先的技术，持续推动国产替代。行业龙头将带领本土医疗器械创新进入了全新阶段，打造出属于中国的手术机器人品牌。
如今，中国腔镜手术机器人元年已来，精锋医疗作为国内乃至全球都具备领先优势的企业，目前已经吸引了包括博裕、淡马锡、红杉资本、三正健康、LYFE Capital、中国国有企业混合所有制改革基金和 OrbiMed在内的一种知名机构，公司后续的发展值得密切关注。
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