上半年GDP增速5.5%！下半年增长和政策如何角力？

当然，作为内需不足的掣肘，当前民营企业信心不足，房地产市场再度疲软确实亟待解决。我们预计7月政治局会议前后在提振民营企业和楼市信心上会有更多支持性的政策出台。从具体数据上看：

工业生产：继续成为经济的拖累。6月工业增加值同比增长4.4%，上半年同比增长3.8%，明显低于同期GDP增速（5.5%），基本符合本轮复苏“服务强、工业弱”的特点。从第二季度来看，除了4月环比增速偏冷外，5、6月环比增长基本处于历史同期均值水平，往后看由于外需和内需整体依旧偏弱，第三季度工业增速的反弹之路依旧充满不确定，工业增速低于GDP增速的情况可能要到第四季度才会扭转。

从行业构成上看，第二季度汽车和电气机械依旧是工业增加值最大的拉动力，不过6月化学原料和制品行业“异军突起”、突然加速，在没有明显低基数的情况下，同比增速较5月上升6%，这可能和下游长丝等纺织行业开工率持续改善，以及化工产品出口量的韧性有关：一方面可能对应着国内年初地产销售反弹之后的家装需求上升，以及相关行业库存的下降；另一方面，出口端，如化肥之类的化工产品剔除价格因素后依然保持着不错的实际增速。

制造业投资：民企开始扩大投资了？今年上半年和6月当月制造业投资同比均增长6%，暂时止住了年初以来单月同比增速持续下滑的态势。我们在之前的报告中说过，后疫情时代，制造业投资由顺周期经济项变成了逆周期调节的“工具”，不过边际上可能出现了改善——民企开始加大投资了。我们看到固定资产投资里民企投资相对于整体投资的增速在6月出现了触底反弹，如果剔除继续降温的地产投资，这至少证明民间制造业投资的表现会更好。

从具体产业上看，电气机械、汽车、有色和化工是主要的支撑力量，而从边际上看，汽车和医药可能是民企投资扩张的主要方向。

基建：夯实经济增长“压舱石”。2023年以来基建发力明显，6月广义基建投资同比增速录得12.3%（5月为10.8%），基建投资为稳增长提供强劲动力。分细项来看，6月基建投资加速的“引擎”是交通仓储和公用事业，尤其是交通基建投资同比涨幅明显，这主要源于铁路投资的提速。6月起沥青去库态势显著，也从侧面印证了交通基建的加速。

在经济复苏道路上稳定基建增速的逻辑至关重要，目前看来至少上半年基建算是“稳住”了。不过6月专项债发行节奏较上年偏慢，同时还没有去年同期政策性开发性金融工具的“保驾护航”。后续政策端将如何为基建投资加“弹药”是一大关注点，根据国新办新闻发布会的信息，6月末7399亿元政策性开发性金融工具的资金支付使用比例已超过70%，准财政工具的扩容仍具必要性。

消费：高基数下的稳健回暖。与4、5月的高同比、弱复苏形成鲜明对比的是，6月社零虽然同比读数显著回落，但环比边际改善，两年复合同比走阔至3.1%（4、5月分别为2.6%、2.5%）。收入修复是重要因素，上半年全国居民人均可支配收入实际同比回升至5.8%，基本回归至长期趋势水平，二季度居民消费倾向同比已有大幅好转。

分项来看，“618”活动的拉动作用下，耐用品消费复苏进一步加快：大额商品如金银珠宝与通讯器材维持高增速，化妆品、服装受电商促销影响复合同比转正。最大的边际变化来自于家电项（从5月复合同比-5.4%修复至6月复合同比3.8%），一方面来自于高温天气催生的购置需求，另一方面来自于春季地产销售回暖对后周期产品的拉动，而家具、建筑本月复合同比跌幅也均有收窄。

出行方面，6月汽车、石油及制品项同比为负，主要受高基数与油价回落影响。往后看，促汽车消费政策的落地与暑期出游的换车需求对相关消费均有支撑，叠加二季度城镇调查支出增加意愿中旅游项的边际增长，三季度消费有望在出行相关项的拉动下保持复苏。