年报里的分红回购假象
丫丫港股圈 | 2024年4月2日 08:01
2023年的上市公司财报披露已经接近尾声，市场连亏三年，而美股早已突破新高，让大家看清了融资市场的本质。在股价的不断下跌和声讨中，上市公司不得不采取行动来救赎，业绩要看大环境，不是想怎么就怎么样的，唯一能做的就是通过加码股东回报的方式，来挽救不断下跌的股价。而当下还能给市场注入较大增量资金的，也确实就只有上市公司本身了。因此，我们不妨来看看2023年年报下公司的股东回报表现进展，有哪些公在司采取行动，有哪些公司充耳不闻。而整体上，分红回归能为市场带来什么？
分红仍是大部分中国公司选择的回报股东的方式，相比回购，拥有更多的自由度，同时也让大家拿到真钱，而且在A股持股超过1年无红利税，自然对于长期投资者来说，分红是要比回购注销更好的股东回报方式。关于两者的差异可以参照
《回购：美股长期牛市的奥秘？》这篇文章。2022年，A股上市公司无回购无分红的股票占比为26%，换言之发生过回购或分红的公司比例达到76%，而在美股，大量的初创型企业处于无分红回购状态，无分红回购公司的占比达到42%，从这点看也许是A股赢了。但看到金额上，A股就打回原形了，2022年的分红加回购约为22468亿，占目前总市值75亿的3%左右。 而目前的美股2022年的总回购加上总分红约在24000亿美元左右，2023年更高，如今的美股总市值为51万亿。综合来看，美股的总股东回报依然高于A股，这就是美股持续上涨的底气。 可以说，A股PE相比美股虽然低，但由于利润转化成股东回报的能力很弱，导致了以分红回购率定价吸引力不如美股，哪怕美股现在在历史最高点。首先对市场总分红具有决定性的大市值国企股，如四大行三桶油等，这些公司不少公司都因为业绩趋势变化而影响了派息比例的提升。主要是周期因素导致的业绩下滑，如中国海油和中国神华，都因为利润下滑影响了派息金额。而如工商银行，业绩降速至0%，派息比例维持，因此整体派息金额也维持一致，没有提升。四大行的派息金额基本上也没有较大提升。但是，业绩下滑了，还是可以提派息比例来保持甚至提升派息金额呀。现在这些国企派息比例也都没有到100%，还有空间，尤其是银行股，只有30%的派息比例。可见，在提升派息比例上，国企们目前的积极性是一般的。他们的态度是，派不派还是得看业绩周期。而一旦面临周期性转折，派息比例不升反跌的可能性更大些。目前看来，国企要想提升派息比例，只能期待周期反转大幅增长，又或者什么周年纪念活动派特别股息，不可持续。 唯一能够让市场稍有慰藉的是中移动和中石化，公司业绩提升不大，但派息比例提升较多，中石化尽管业绩有所下滑，但股息金额比2022年还高，并且还有回购，算是一股清流。反观中石油利润虽然增长，但派息比例却下降了，他可以解释担心周期向下，油价不可持续，但确实反映了对派息比例长期提升悲观的态度。所以还是别过度指望国企们了。很多行业的周期都在高位，而随着周期往下，根据业绩不好削派息比例的惯性，极有可能发生利润和派息比例双重下跌的死亡螺旋，所以投资者盲目追求股息投资是令人担忧的。比如港股近3年来股息率的冠军东方海外国际，顶峰阶段一年能派近80港币，几乎等同如今股价，但周期反转后，利润和股息率都下滑，如今一年只能派7港币，这不但是利润下滑的影响，而且派息比例也从70%跌至50%。所以说看股息，赌股息的前提是，排除周期性干扰。高利润公司动作迟缓，整体市场的股息率大幅提升也就无从谈起了。这部分公司有相当一部分派息比例表现改观较多，但这也许是它们历史上的派息比例太低所导致的。平安银行的每股股息从0.28提到0.71，而利润几乎没多大提升，看上去股东回报提升幅度相当大。但一算派息比例，只是从12%上升到与四大行看齐的30%，换言之2022年的455亿利润只分了50亿左右。诠释了只要考得越差，进步空间就越大。 如果说有银行股能够把派息比例从30%大幅提升到50%甚至更高，那么会是一个标杆事件，但显然平安银行不是。倘若看到民营的制造业巨头们，那就确实是乐观一点了。宁德时代是当下的分红标杆，分红额大幅提升，去年分了利润的20%，60亿左右，今年在利润增长的基础上，提升派息比例到50%，年底分红+特别分红达到了近220亿元。股息率是大幅提升了。 不过，这仍然有着新能源行业周期性的因素，主要是宁德时代业绩也在大增。50%的派息比例，有30%是额外增加的特别派息——管理层给自己留了个后路，业绩不好可以随时砍30%，回到只派20%的惯例。可见这样的派息提升是有条件的。值得一说的是家电行业的美的集团和海尔智家，一个派息比例从2022年的58%提升到今年的61.5%，一个则从36%提升到45%，幅度都不小。考虑到家电行业目前增长乏力，两家公司业绩增速都不算高，在20%以内，营收增长一般，行业周期相对稳定状态还能有这样的提升，就是显然的逆周期股东回报提升。派息比例固然有随周期波动的规律，但是，大家想看到的是，以前周期不好派20%，周期好时派50%，变到以后周期不好时派息50%，周期好时派80%。这才叫股东回报中枢大幅提升。只有这种提升才是有价值的。理想很丰满，但从2024年年报看到的是，这种中枢性的派息比例提升幅度，只有个位数，并不多，大家聚焦的分红大增公司大部分是周期性提升，以此为案例来宣传A股股东回报之风其实没什么意思。 所以A股靠股东回报提升价值的过程，还非常漫长，真正超越周期的中枢性分红比例提升幅度不够大，当然有个别公司作出了这样的行为，那注定它们将能取得超越市场的表现。
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在分红趋势以后，再来看看回购。2023年A股表现拉胯，有关部门也号召许多公司积极回购，而它们也确实去做了。口头行动较多，例如2023年的回购次数创新高，回购金额却同比下滑。2024年开年暴击，也确实让回购金额创了同期新高，今年以来客观地说回购是增多了的。但是如果股价没跌，还有没有那么多回购了呢？注销式回购比例很小，只有股权激励目的的回购占多数。当然股权激励注销和市值管理里面，有些多买了的股份有的时候也会注销，但总体来说，回购主打的就是一个维稳股价，然后给员工发福利，在A股仍然没有把回购视作一种股东回报的思潮。 股权激励回购的会计处理，在美股就是典型的non-gaap问题，按照gaap利润的保守处理原则，股权激励费用视作公司成本。所以这一大堆的上市公司回购，2024年的财报是理应减少利润来进行调整的，股权激励回购降低了流通股，注入资金，增加买盘。同时，却减少了公司利润，这对于公司价值来说是负作用。可见A股公司们还是并不理解回购的意义，美股回购，大部分是作为避税式分红使用，是股东回报，所以会出现苹果这些巨头它们回购远多于分红的状态。回购的意义在于避税，所以港股的中国公司衡量股东回报，回购则比分红重要得多，这是要跟A股区分开的，毕竟港股的红利税负极重，一个分红转回购就增加了10-20%的股东回报金额了，而港股的回购基本也是注销式的，而且更重要的是，很多公司的回购是在分红不变基础上额外增的。2024年至今港股总回购金额达到658亿，是2023年同期191亿的3倍还多。港股今年以来股东回报表现是好过A股的。 不过与A股也一样，港股要看长期回购态度，是否把固定年回购写进报表里。如果只是股票下跌的特别回购，那还是不行。最后回到A股，目前的状态下，基于红利税优势，没必要去硬扣回购，分红提升那也算是有所行动了。
只是目前这个分红表现是还远远不够的，美股多少公司是100%派息（分红加回购）。这中国公司到60-70%，怎么就好像到极限了呢？ 目前看经历了这一年，去周期性的派息比例中枢提升幅度在5%左右，不期待一蹴而就。如果上市公司每年都坚持这样提升，那么10年后中国也能出现一大批100%派息比例的公司了。但担心的是，如果往后市场变好，涨回去了，上市公司会停下了中枢派息比例提升的脚步，甚至吐回去。要是那样，就等于到头来回到原点了，那可以预估的是，A股仍然会长期不涨，3000点稳定踏步，看着美股年复一年持续向上，股东回报率却仍然高于A股，这确实是挺悲哀的。
作者:
丫丫港股圈