信息业或将再次引领资本开支——宏观看科技股系列一

资产开支的分析框架：拆解固定资产投资。我们根据行业特性（如科技含量、政府参与程度、用途等）可以将全社会固定资产投资分为11个板块：汽车制造、电子设备制造、电气机械、信息业、设备制造（通用设备、专用设备等）、材料业、消费品制造业、基础设施建设、房地产业、生活性服务业（如住宿餐饮、医疗、教育等）、其他行业（采矿、建筑业、金融业等）。将当年投资增速最快的板块称之为资本开支的领头羊。

我们发现：1）资本开支的领头羊发生过数次更迭。2005-2007年：设备制造业；2008-2009年：电气机械；2010-2013年：频繁轮动，先后是电子设备、电气机械、汽车、消费品制造业；2014-2015年：信息业（与4G有关）；2016-2019年：电子设备；2020年：信息业（与5G有关）；2021-2023年：电气机械；2024年：消费品制造业。

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2）成为领头羊需要的投资增速？最低门槛是15.8%（2016年，电子设备制造）；最高门槛是71.1%（2005年，设备制造业）；2015-2024年这十年平均门槛是24.2%。

我们推断：2025年信息业有成为领头羊的潜质。1）首先，过往类似的宏观环境（PPI同比为负，有供需矛盾）下，信息业多次成为领头羊。分别是2014年、2015年、2020年。这或与信息业受供需影响相对偏小有关。

2）其次：AI的技术进步，在2025年引发了多股力量的投入意愿的增加。包括企业端（如阿里等增加资本开支）、财政端（科技支出增速较高）、融资端（增加再贷款规模、设立大规模的引导基金等），参见《【华创宏观】“硬科技”的增量资金有哪些？》、《【华创宏观】AI资本开支，体量有多大？》。我们估算，信息业2025年投资增速有望回升至30%附近，这一增速从过去十年的经验看，有较高概率成为领头羊。

2014-2015年信息业投资高增期间（进入4G时代），带来的是消费端“新业态”的蓬勃发展。至少包括3个：在线旅游快速增长、网约车、外卖。例如在线旅游，渗透率从2013年的8.5%提高到2015年13.1%。网约车，从无到有，到2016年，用户规模增加到2.2亿人。外卖，需求井喷，到2017年，外卖市场规模突破3000亿。

“新业态”的培育背后是大规模的“用户补贴”，其资金或来自一级市场。根据清科研究，2013年一级市场机构投资金额为1887亿，到2017年，增长到12111亿，四年复合增速高达59.2%。从PE（私募股权投资）的行业投向来看，互联网持续获得青睐，2014年PE投资40.84亿美元，2015年前11月跳升至73.79亿美元，2016年为1106亿元。

美国方面，同样观察各行业的投资增速。对于美国而言，上世纪90年代以来，美国的汽车、电子、地产、信息业先后多次成为资本开支的领头羊。就信息业而言，分别出现在1999年、2009年、2016年、2022年。其中，2022年或与AI有关。

2022年以来，美国的信息业资本开支的增加，带来的是两个影响。一是互联网巨头普遍增加资本开支。例如2023年财年，微软资本开支增速为58.2%、亚逊资本开支增速为61.3%、谷歌为62.9%、脸书为36.6%。2024年财年上半年，微软资本开支增速为56.4%。二是部分巨头业绩明显受益。例如英伟达，2024年财年归母净利润达到728.8亿美元，是2020年财年的16.8倍。微软、亚马逊、谷歌、脸书四家互联网企业合计来看，2022财年、2023年财年归母净利润增速均超40%。七巨头中，苹果与特斯拉受益不大。

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