经济数据复苏斜率最快阶段可能已经过去

经济数据复苏斜率最快阶段可能已经过去

屈庆  | 2020年7月17日 10:55

1、市场展望:经济数据复苏斜率最快阶段可能已经过去

周四市场波动不小,股市下跌给债券市场带来喘息机会,但是资金面紧张又限制了利率下行的空间,最终利率先下后反弹,全天来看,中短债整体波动,长端利率普遍下行1bp左右。

周四公布的二季度和6月主要经济数据显示,二季度GDP同比增长3.2%6月工业增加值同比增长4.8%1-6月固定资产投资同比下降3.1%,均好于预期;6月社会消费品零售总额同比下降1.8%,不及预期。总体来看,6月经济基本面仍在边际改善,但复苏的斜率在5月的基础上有所放缓,一方面表现在前期支撑经济复苏的工业、投资增速环比出现回落,细分行业来看绝大多数行业生产增速出现下滑,投资增速回升的幅度较5月明显收敛;另一方面消费增速恢复明显放慢,限额以上消费增速回落。体现出随着前期稳增长政策的效用边际递减后,由于疫情冲击下居民收入下滑,前期压抑的需求释放后,消费需求边际放缓,生产端和投资端对经济复苏的拉动作用有所减弱。

展望未来,由于下半年稳增长政策的力度很难超过上半年,货币政策也由前期的极度宽松开始边际收紧,逆周期的宏观调控政策对经济的支撑作用减弱,而内需等经济内生增长动力短期内难以快速修复,经济复苏斜率最快的阶段很可能已经过去。近期政策不断强调支持小微企业,发力稳就业,也从侧面证明了经济下行压力并未明显缓和,前期市场对经济过度乐观的预期可能需要重新修正。

市场策略方面,我们认为可以对市场更为乐观一些:

(1)股市从前期快速上行到目前出现明显下跌,虽然不能确定下行趋势已经开始。但是股市的疯牛显然不符合监管的想法,所以降温是确定的。我们也研究过,股债跷跷板效应在股市疯牛的阶段对债券冲击大,一旦股市反弹速度放缓后,跷跷板效应会下降很多。

(2)宏观数据方面,前期带动经济恢复的无非是:

a.补偿性需求的释放,这从汽车6月份开始减弱可以看出,这种补偿性需求的释放是不可持续的。

b.房地产市场的强劲恢复。和流动性过剩,资金转向房地产有关。但是目前深圳房地产调控加码说明房住不炒依然是方向。房地产市场降温利于债券市场。

c.出口的韧性。防疫物质+出口替代导致出口保持了韧性并好于预期,虽然海外疫情延续,可能使得出口韧性延续,但是至少不可更为乐观了。

但是我们也要看到,不管投资还是生产,虽然可以短期内成为支撑中国经济的力量,但是如果没有消费的回升,经济还是要面临压力。一旦补偿性消费释放逐渐放缓,经济二次回落的压力也就会显示出来。

(3)资金面紧张确实是短期内的压力。但是如果只是基于缴税导致的资金紧张,只是短期的。即使央行态度偏鹰派,但是不至于加息,因此资金利率已经到政策利率附近后,后期大概率还是会逐步缓和。

因此,我们认为经历了5月份以来的快速充分的调整后,一方面债券市场配置价值已经很高,而如果股市,经济,资金面压力逐步缓和,交易空间也将开始显现。

2、早盘市场策略

受美国工业数据超预期反弹、疫苗研制捷报频传等因素影响,隔夜海外市场风险偏好进一步回升,欧美股指普遍收涨,10Y美债利率有所反弹。国内方面国常会继续强调大众创业,表明就业压力依然较大,中期内稳增长稳就业仍是政策重心。日内重点关注10点将要公布的二季度GDP和6月主要经济数据,市场对经济数据一致预期较为乐观,需关注是否会有预期差出现。此外,时值税期,随着昨日MLF缩量投放后隔夜利率重回2%以上,今日OMO操作及资金利率走势同样值得关注。市场策略方面,短期市场交易情绪仍取决于股市的表现,交易盘仍需观察。但中期来看,债券利率大幅调整后相较贷款的性价比凸显,配置价值已经出现,配置盘可逐步介入配置。

3、午盘市场综述

上午受6月经济数据改善幅度有限,市场对经济过度乐观的预期证伪影响,股市继续下跌,带动利率下行,中长端活跃券利率普遍下行2-4bp。展望未来,市场对经济过度乐观的预期需要重新调整,股市连续3日下跌并击穿10日均线,短期来看利率存在回落空间。但考虑到资金面仍在持续收紧,股市是短期回调还是趋势下跌仍存不确定性,不可对利率的下行空间过于乐观,交易头寸需注意安全边际。

4、生产、投资、消费结构上隐忧仍存:6月经济数据点评

上午统计局公布了6月经济数据,6月规模以上工业增加值同比增4.8%,前值4.4%;6月社会消费品零售总额同比降1.8%,前值-2.8%;1-6月固定资产投资完成额累计同比-3.1%,前值-6.3%;6月城镇调查失业率5.7%,前值5.9%。二季度GDP同比增3.2%,前值-6.8%。除消费不及预期以外,6月工业生产、投资乃至二季度GDP均高于预期,但结构上隐忧仍存。具体来看:

工业增加值同比增速连续三个月回升,但主要由采矿业和电力、燃气及水的生产和供应业出现的恢复性增长推动,制造业工业增加值自4月以来基本在5%左右震荡,显示出生产进一步修复的动能减弱。制造业行业分化也比较明显,近三月高技术制造业,疫情相关行业如纺织、医药、计算机等依旧维持高景气,黑色、化工、汽车等生产缓慢恢复,食品制造、专用设备,以及部分中上游(煤炭、玻璃、有色等)同比增速开始下滑。

固定资产投资环比增速连续3个月回落,房地产、基建是投资主要支撑,受出口前景不明朗影响,制造业及民间投资恢复缓慢。与生产类似,投资修复速度也边际放缓,环比增速连续3月下滑,6月基建单月同比增速有所下降,地产投资与制造业单月增速小幅反弹。6月楼市监管初现收紧迹象,商品房销售面积同比增2.1%,已经较5月的9.7%明显下滑,但新开工、施工投资暂未受到影响,同比增速持续反弹,是房地产投资表现高预期的主因。

消费数据不及预期,一方面与去年6月同比基数较高有关,另一方面也反映出收入及就业压力偏大的宏观背景下,购买力将成为限制未来经济反弹最大的潜在不确定性。主要消费品类中,外出相关需求、耐用品复苏最慢,6月餐饮收入同比-15.2%,仍然处于深度负增长状态,金银珠宝、服装鞋帽针纺织类尚未恢复正增长,6月销售额同比分别为-6.8%、-0.1%。通讯器材需求仍强(6月同比增18.8%);受地产投资改善影响,地产后周期的家电6月销售显著改善(6月同比增9.8%)。值得关注的是,耐用品类如金银珠宝、汽车6月销售额同比均较5月有所下滑,且高频数据显示7月上旬地产、汽车消费继续走弱,消费不足未来将成为经济最大的不确定性。

就业方面,目前整体就业形势改善,但重点群体的就业压力仍然突出。6月失业率较5月降低,上半年新增城镇就业564万,同比少增173万,完成全年目标的62.6%。但与此同时,农村劳动力和大学生就业情况仍不乐观,二季度末外出务工农村劳动力同比减少496万人,下降2.7%;大学生失业率创同期新高,6月份全国20-24岁大专及以上人员(主要是新毕业大学生)调查失业率达19.3%,较5月2.1pct,比上年同期上升3.9pct。

总体来看,二季度消费恢复速度慢于生产的格局愈发清晰,从制造业工业增加值数据来看,供给因复工带来的恢复性增长动能逐渐消耗,下半年经济需要警惕几个风险点:1、近期地产销售出现局部过热迹象,地产监管政策收紧,导致地产销售开始走弱,未来或将向投资及地产后周期消费传导;2、上半年全国居民人均可支配收入实际降1.3%,主要由工资性收入和经营净收入下降导致,收入流量减少必然影响消费,这是消费复苏速度明显低于生产的主因,近期金银珠宝、汽车、房地产等耐用品销售已经开始出现反复。生产与消费不匹配的格局无法持续,未来大概率会倒逼上游减产去库;3、从央行的表态来看,下半年宽信用步伐将阶段性放缓,而财政扩张力度有限也将限制基建反弹力度。经济下行压力加大最终还是会倒逼货币政策再次宽松。

屈庆

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