昨晚公布2022财年第一季度财报后，迪士尼(NYSE:DIS)股价终于迎来久违的飙升。
截止收盘，迪士尼涨至3.3%，报147美元，总市值2680亿美元。盘后股价继续攀升，一度飙涨超8%，收涨6.6%，现报157美元。
然而自2021年3月初到2022年2月初，迪士尼股价从201美元最低跌到130美元，跌幅最高达到34%。
对比来看，2020年初至今，标普500指数总体涨幅超过50%，而迪士尼在此期间的总回报率接近-3%。另外从年初至今，迪士尼超过6%的累计跌幅，也要超过标普500指数的4%。
总结来说就是，大盘在涨迪士尼不涨，大盘在跌迪士尼先跌。
这么一看，昨天的一波大涨确实给迪士尼萎靡不振近一年之久的股价提了口气。问题在于，这口气到底仅仅是偶尔的回光返照，还是代表着它吹响了米老鼠反攻的号角？
1 重回正轨
首先来解读一下昨天这份财报。
业绩方面，第一财季营收218.2亿美元，高于分析师预期的209.1亿美元，同比大幅增长34%。净利润为11.52亿美元，上年同期则为1800万美元。
分具体业务来看，迪士尼主题乐园和流媒体两大业务中，媒体和娱乐业务营收为145.85亿美元，同比上年同期126.6亿美元，增长15%。
迪士尼乐园、体验和产品业务营收为72.34亿美元，与上年同期35.88亿美元相比暴增102%。营业利润也从去年同期的亏损1亿美元一举扭亏为盈，跃升至盈利25亿美元。
另外，迪士尼在第一财季的直接面向消费者营收为47亿美元，同比增长34%；内容销售和授权业务营收24亿美元，同比增长43%。
数据来源：财报
至于两大业务营收重回正规的原因，分开来看，一方面是流媒体净增用户环比反弹较为明显。
第一财季，迪士尼旗下流媒体平台Disney+新增订阅用户数达1180万，订阅用户总数达1.3亿，超过市场普遍预计的1.25亿，较上年同期增长37%。
另外，迪士尼旗下ESPN+的订阅用户数达到2130万，同比增长76%；Hulu的订阅用户数达到4530万，同比增长15%。
新增用户的“含金量”也在同步提高。第一财季，Disney+每用户平均收入(ARPU)为4.41美元/月，同比增长9%；ESPN+的ARPU为5.16美元/月，同比增长15%；Hulu Live TV + SVOD的ARPU值为87美元，同比增长16%。
数据来源：财报
另一方面，后疫情时代人们开始走出家门，遍布全球的大部分迪士尼主题公园也已经重新开放。邮轮再次起航，使得迪斯尼主题公园及度假产品业务收入进一步回暖。
在疫苗逐渐普及之后，受到疫情积压的游玩需求开始爆发。去年下半年，迪士尼体验和产品部门营收在2021年三四季度的营收同比增长分别为307.6%、99.4%
2022年一季度，这一数据达到102%，远远超过市场预期的80.7%。并且数据显示，疫情之后每名游客的消费额度也比疫情前的水平显著上升。
今年是华特迪士尼公司诞生第一个世纪的最后一年，交出这样一份超出期待的业绩无疑为迪士尼达成漂亮收尾的计划开了个好头。
但这并不代表迪士尼百年大计的最后一步能够走得高枕无忧。
2 弊病仍存
还是分业务来看。首先，流媒体正在失去它自身发展的最佳历史机遇。前阵子奈飞盘后暴跌20%，原因就在于新用户增长放缓，大幅低于市场预期。
这一方面是因为后疫情时代人们重新走出家门，使用流媒体时长缩短。另一方面，疫情下以奈飞、迪士尼、苹果、亚马逊、华纳、环球等为主要参与者的流媒体决战提前爆发，也让流媒体市场在用户方面的竞争变得越发激烈。
迪士尼与奈飞面临着同样的境遇。
2019年11月，迪士尼推出流媒体服务，恰逢疫情暴发成为助推它起飞的东方，一年半之后，Disney+、ESPN+和Hulu的订阅用户总数突破1.7亿，与奈飞流媒体服务上线超过14年后达到的成绩已然相去不远。
然而在2021年，Disney+的用户增长幅度从前两个季度的258%和209%，大幅下降到三四季度的101%和60%。
而昨天迪士尼盘后大涨与更早之前的奈飞形成鲜明对比，这离不开迪士尼“家大业大”的丰富IP阵容带来的巨大竞争力。
众所周知，流媒体招徕观众的秘诀是“以量取胜，以质为王”，奈飞就是这一战略最典型的代表。但是《鱿鱼游戏》之类的精彩剧集可遇不可求，这就意味着必须要在“量”上加大马力，在概率角度增加爆款出现的几率。
而迪士尼的IP阵容就在此时体现出了天然优势，漫威、星战、阿凡达，海盗、公主和迪士尼动画自带粉丝光环，因此能在流媒体之战中后发先至，并在市场增速放缓之后仍然保持可观的用户增长数据。
然而，虽然与奈飞相比，迪士尼这类传统制片厂转型有历史积累的优势。但也无法避免在流媒体市场攻城略地阶段“高投入低回报”的弊端。
疫情之前，迪士尼常年拥有极高的资本回报率。一方面来自稳定的主题乐园收入；另一方面来自逐步增长至在北美全年票房中超过三成的占比。
疫情之后，迪士尼为应对激烈的流媒体竞争不得不增加大量现金流消耗，从而导致利润率大幅下降，盈利能力方面的风险开始凸显。
数据来源：YCharts
另一方面，为了应对盈利能力下降，迪士尼进行了包括21世纪福克斯在内的数笔大型收购，以扩充资源库，从而将杠杆率显著推高到过去20年的最高水平之一。
以上也是2020年标普全球评级将迪士尼评级从“A-”下调至“BBB+”，并将评级展望下调至“负面”的原因。
数据来源：财报
另外在主题乐园方面，迪士尼也面临着亟需解决的危机。
今年1月底，由于迪士尼乐园员工待遇方面存在的问题，迪士尼联合创始人罗伊·迪士尼的孙女阿比盖尔公开呼吁抵制迪士尼。
3 结语
1923年，华特迪士尼公司成立。经历近百年之久后，终于建立起全球最庞大的媒体娱乐帝国。
虽然有种种问题需要解决，但丰富和高质量的内容生产一直是这家老牌娱乐巨头最值得信赖的解决手段。
在下个100年到来之际，能否根除那些困扰着公司股票市场表现的“内忧外患”，还要看迪士尼未来能否持续推出高质量内容，继续成为全球流行文化的引领者和名副其实的“梦工厂”。