欧央行释放流动性准备中

欧洲央行与英国央行将于本周四（4月4日）召开当月的货币政策会议，预计两者都将继续按兵不动。

考虑到近期塞浦路斯救助协议引发的欧元区市场动荡，如果此时降息可能会让欧洲央行管委会有陷入恐慌之嫌。更重要的是，在上一次会议上，欧洲央行行长德拉吉对当前政策表达了充分信心。不过，一旦塞浦路斯风险进一步上升，且对欧元区其他外围国家的传染效应开始显现，欧洲央行将随时准备行动。


痛苦而艰难的复苏之路

尽管欧洲央行上个月再次下调了对欧元区经济增长与通胀的预测，但其对通胀下行风险的评估措辞维持在“广泛平衡”（broadly balanced）不变——这是欧洲央行采取行动的一个重要门槛。

然而，欧洲央行降息的概率仍然在上升。欧元区经济增长依旧疲弱，尽管近期出现了少许惊喜（例如德国2月零售销售数据和意大利3月商业信心指数意外上升），但最近大量经济数据令人失望。欧元区3月零售PMI指数下滑至43.7，是2012年5月以来的最低水平。欧元区制造业PMI也跌落至46.6，为4个月以来最低位。坏消息并不出人意料，因为去年四季度的欧元升值影响会出现一定时滞，但从更广泛意义来看，这也反映出欧元区整体经济复苏仍然举步维艰。

尽管最近的欧元贬值可能为欧元区制造业和出口部门提供一些全新支撑，但最近的塞浦路斯危机也可能会在一定程度上挫伤短期内的企业和居民信心。因此，欧元区经济即便出现复苏，也可能在未来数月内继续痛苦而艰难。

与此同时，仍然缺乏迹象显示欧洲央行担忧的货币传导机制有所好转。银行信贷持续收缩，最新数据显示，欧元区的居民贷款增加了20亿欧元，但非金融类企业的新增贷款则下降了90亿欧元。欧元区货币金融机构(MFI)在西班牙和意大利的企业贷款利率都有所上升，但在德国却持续下降。从积极方面看，欧元区外围国家的私人存款开始重新流入银行业，相应地，欧元区中央支付体系Target2的余额也开始出现再平衡趋势——直到最近塞浦路斯危机爆发。


塞浦路斯导致欧元区风险加剧
塞浦路斯救助决议的一个深刻影响来自于欧元区储户史无前例地被要求承担大量减记损失。这究竟将对欧元区产生多大影响仍然有待观察。一方面，“三驾马车”（欧盟、欧洲央行和国际货币基金组织）一直在积极试图救助塞浦路斯，尽可能减小银行危机对政府债务的影响，避免出现又一次私人部门参与债务减记（PSI），这对于主权债务持有人来说当然是好消息。但另一方面，这种战略性的改变又可能会招致未来更高的风险溢价，进一步损害货币传导机制。

当塞浦路斯要求大额存款储户承担损失并实施临时资本管制措施，就会使得新的存款倾向于从欧元区较弱的成员国流入更强的成员国。这就可能引发外围国家资金再度逃离至核心国家，重燃跨境融资紧张态势，从而可能导致Target2失衡。

欧元区目前的一大风险是，塞浦路斯退出欧元区的可能性并未排除。一旦这一尾部风险逐渐突显，就可能会导致传染效应。在这种情况下，欧洲央行可能会迅速增加流动性支持，或许会降低抵押品要求或者提供新一轮长期再融资操作（LTROs）。启动直接货币交易（OMT）也可能会成为现实。但OMT目前为止还是一项未经现实检验的工具，如果一出手但效果不如预期，将迫使欧洲央行或欧元区决策者们寻找更激进的解决方案，激发欧元区进一步迈向真正的财政联盟。

当然，这些还停留在假象层面，在欧元区风险重新上升时期，欧洲央行可能会在本次会议后传递这样一条信息：央行已经准备好在必要时提供一切所需流动性。